在去年沖擊創(chuàng)業(yè)板IPO無果之后，哈爾濱敷爾佳科技股份有限公司在今年六月份再次更新了招股書，繼續(xù)推進(jìn)上市進(jìn)程。關(guān)于上次敷爾佳中止IPO的原因，官方原因是IPO申請(qǐng)文件中記載的財(cái)務(wù)資料已過有效期，需要補(bǔ)充提交。

而敷爾佳重新更新招股書后，存在較多問題受到深交所的多輪問詢。而近日，關(guān)于敷爾佳“148元一盒的敷爾佳面膜成本僅10元”沖上熱搜，受到市場(chǎng)的極大關(guān)注。敷爾佳IPO的成色如何？靠醫(yī)美面膜走紅的敷爾佳是否有真材實(shí)料？

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(資料圖片僅供參考)

擁有先發(fā)優(yōu)勢(shì)，但隨著競(jìng)爭(zhēng)加劇收入增速明顯下滑

敷爾佳的面膜嚴(yán)格來說屬于醫(yī)用敷料，公司于2014年完成“醫(yī)用透明質(zhì)酸鈉修復(fù)貼”的研發(fā)，成為較早進(jìn)入專業(yè)皮膚護(hù)理產(chǎn)品市場(chǎng)的參與者。面膜與醫(yī)美的結(jié)合為敷爾佳開創(chuàng)了一條營(yíng)收快速增長(zhǎng)之路。

敷爾佳醫(yī)用透明質(zhì)酸鈉修復(fù)貼是國(guó)內(nèi)第一批獲準(zhǔn)上市的透明質(zhì)酸鈉成分的II類醫(yī)用敷料貼類產(chǎn)品，公司擁有先發(fā)優(yōu)勢(shì)，形成了領(lǐng)先的市場(chǎng)地位。同時(shí)，醫(yī)用敷料市場(chǎng)在2016年至2020年快速發(fā)展，市場(chǎng)規(guī)模由2016年的2.3億元迅速增長(zhǎng)至 2020年的41.8億元，年均復(fù)合增長(zhǎng)率高達(dá)105.7%。行業(yè)處在快速上升期，敷爾佳站在市場(chǎng)的風(fēng)口，收入隨之迎來爆發(fā)。

2018年至2021年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收3.73億元、13.42億元、15.85億元和16.50億元，同比增長(zhǎng)259.44%、18.06%、4.08%，憑借先發(fā)優(yōu)勢(shì)和醫(yī)療敷料市場(chǎng)的快速發(fā)展，公司的業(yè)績(jī)?cè)?019年爆發(fā)，但隨著業(yè)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手不斷出現(xiàn)搶占市場(chǎng)份額，各類創(chuàng)新的商業(yè)模式、產(chǎn)品研發(fā)呈現(xiàn)快速變化趨勢(shì)，消費(fèi)者的要求和體驗(yàn)標(biāo)準(zhǔn)不斷提高，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇。公司的先發(fā)優(yōu)勢(shì)逐漸失去，收入增速明顯下滑。

具體來看，敷爾佳以醫(yī)用敷料產(chǎn)品為基礎(chǔ)，迅速充功能性護(hù)膚品，截至2021年，敷爾佳的產(chǎn)品數(shù)量已經(jīng)達(dá)到四十余種，其中醫(yī)用敷料貼及貼、膜（含涂抹式面膜）類24種，噴霧6種，水、精華及乳液14種，凍干粉1種，凝膠2兩種，潔面產(chǎn)品2種。

2019年至2021年，公司的醫(yī)療器械類敷料產(chǎn)品的銷售收入占比分別為68.38%、55.54%、56.25%，隨著產(chǎn)品矩陣的額豐富占比呈下降趨勢(shì)；同期化妝品類產(chǎn)品占比上升，為31.62%、44.46%和43.75%。按品牌來看，公司實(shí)現(xiàn)的銷售收入主要來自于旗下“敷爾佳”品牌及子品牌“敷爾佳 1 美”、“敷爾佳花季”產(chǎn)品的銷售，2021 年下半年推出“卉呼吸”品牌，尚處于品牌培育階段。

敷爾佳的凈利潤(rùn)整體也維持增長(zhǎng)，但受收入增速下滑和毛利率浮動(dòng)的影響，凈利潤(rùn)增速波動(dòng)較大。

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毛利率高于行業(yè)均值

2019年至2021年，敷爾佳的綜合毛利率分別為 76.97%、76.47%及 81.95%，均保持在較高水平其中，2021年毛利率有明顯提升，公司解釋，2021 年公司主要采取自主生產(chǎn)模式獲得主營(yíng)業(yè)務(wù)產(chǎn)品，公司享有生產(chǎn)環(huán)節(jié)利潤(rùn)，毛利率提升至81.95%。

與同行的對(duì)比來看，公司毛利率水平高于行業(yè)均值，但2019年和2020年低于創(chuàng)爾生物和華熙生物，主要因創(chuàng)爾生物及華熙生物以自主加工生產(chǎn)為主，具備原材料成本優(yōu)勢(shì)。隨著敷爾佳在2021年享有生產(chǎn)環(huán)節(jié)利潤(rùn)，毛利率超過這兩家公司。此外，公司毛利率大幅高于同行公司珀萊雅，主要是由于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的不同，珀萊雅主要產(chǎn)品為潔膚產(chǎn)品和彩妝產(chǎn)品等化妝品，不及公司的醫(yī)療器械敷料產(chǎn)品毛利高。

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重營(yíng)銷輕研發(fā)，47%的募資將用于營(yíng)銷推廣

從期間費(fèi)用來看，2019年至2021年，公司的期間費(fèi)用總額分別為1.23億元、3.25億元及

2.99億元，期間費(fèi)用占營(yíng)業(yè)比例分別為9.14%、20.51%及 18.12%，費(fèi)用隨著公司經(jīng)營(yíng)規(guī)模擴(kuò)大呈逐年增長(zhǎng)趨勢(shì)，其中銷售費(fèi)用是公司的主要費(fèi)用支出，特別是公司這兩年拓展力度加強(qiáng)及多元化營(yíng)銷策略推廣，發(fā)揮互聯(lián)網(wǎng)效應(yīng)廣泛使用小紅書、淘寶等線上平臺(tái)，營(yíng)銷推廣費(fèi)激增，銷售費(fèi)用率從2019年的8.60%提升至2021年的16.01%。

但值得注意的是，公司高達(dá)80%綜合毛利率研發(fā)費(fèi)用率卻不及1%，也低于行業(yè)平均水平。2019年至2021年，敷爾佳的研發(fā)支出分別為60.39萬元、147.97萬元及524.29萬元，占各期營(yíng)業(yè)收入的比例 0.04%、0.09%及 0.32%。截至2021年年底，公司的研發(fā)人員僅6名。

同期同行業(yè)可比公司的研發(fā)費(fèi)用率均值為3.71%、3.94%和4.87%，敷爾佳的研發(fā)費(fèi)用遠(yuǎn)遠(yuǎn)達(dá)不到行業(yè)平均水平。公司解釋，研發(fā)費(fèi)用率較低，主要由于公司研發(fā)活動(dòng)多為非特殊化妝品研發(fā)、已有產(chǎn)品升級(jí)及性能檢測(cè)等日常研發(fā)活動(dòng)，研發(fā)支出較小；隨著公司的Ⅲ類醫(yī)療器械在研項(xiàng)目的推進(jìn)以及募投項(xiàng)目的投入，預(yù)計(jì)公司研發(fā)費(fèi)用將有所增長(zhǎng)。

敷爾佳在招股書中也坦言自身的研發(fā)劣勢(shì)，相比于同行業(yè)可比公司，公司涉足行業(yè)上游端材料的研發(fā)較晚，在原料的研發(fā)/提取、工藝開發(fā)及臨床研究類研發(fā)項(xiàng)目等方面具有一定的技術(shù)劣勢(shì)，公司目前研發(fā)人數(shù)較少、研發(fā)投入較低，未來將加大內(nèi)部研發(fā)體系升級(jí)，大力引進(jìn)研發(fā)人才，同時(shí)通過與外部科研院所開展產(chǎn)學(xué)研合作投入新產(chǎn)品的開發(fā)及原料方向的選擇等，以增強(qiáng)公司的研發(fā)實(shí)力，擴(kuò)充產(chǎn)品線及提高研發(fā)效率。

關(guān)于募資意圖，敷爾佳計(jì)劃募資18.96億元，其中8.85億元用于品牌營(yíng)銷推廣項(xiàng)目，6.55億元用于生產(chǎn)基地建設(shè)項(xiàng)目，3億元用于補(bǔ)充流動(dòng)資金，5691萬元用于研發(fā)及質(zhì)量檢測(cè)中心建設(shè)項(xiàng)目。

綜上來看。公司以肌膚問題解決類產(chǎn)品作為主要切入點(diǎn)，打造了“敷爾佳”品牌 II 類醫(yī)療器械類敷料產(chǎn)品，成為較早進(jìn)入該市場(chǎng)的公司，有一定的先發(fā)優(yōu)勢(shì)。而2019年是醫(yī)用敷料市場(chǎng)的快速上升期，公司站在市場(chǎng)風(fēng)口，且積極有效通過，明星代言、直播合作、綜藝節(jié)目贊助、電商平臺(tái)推廣等多種新業(yè)態(tài)、新媒體的營(yíng)銷方式賦能品牌推廣，發(fā)揮互聯(lián)網(wǎng)效應(yīng)，為公司收入帶來爆發(fā)式的增長(zhǎng)。

但敷爾佳所在的皮膚護(hù)理產(chǎn)品行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)激烈，集中度低，敷爾佳的在醫(yī)療敷料市場(chǎng)的先發(fā)優(yōu)勢(shì)并不持久，從收入增速的快速下滑可見一斑，需警惕公司盈利的可持續(xù)性風(fēng)險(xiǎn)。而公司在維持超高毛利率的同時(shí)，研發(fā)卻遠(yuǎn)低于同行，重營(yíng)銷輕研發(fā)是敷爾佳的鮮明特點(diǎn)，將不利于建立產(chǎn)品技術(shù)壁壘，容易被同行居上。

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