本文來源：時代商學院 作者：徐墨

來源 | 時代商學院

【資料圖】

作者 | 徐墨

編輯 | 鄭少娜

2月6日，科創(chuàng)板新股中潤光學（證券代碼：688307.SH）將開啟申購。本次IPO，中潤光學的靜態(tài)市盈率約為45倍，遠高于行業(yè)市盈率（28.66倍），估值明顯偏高。

資料顯示，中潤光學是一家以視覺為核心的光學鏡頭產(chǎn)品和技術開發(fā)服務提供商，報告期內（下指2019—2022年上半年），該公司近八成收入來源于數(shù)字安防鏡頭。

然而，2021年以來，安防行業(yè)景氣度下行，2022年第二季度跌入近兩年來的谷底。2022年上半年，中潤光學安防鏡頭收入增速和產(chǎn)能利用率出現(xiàn)大幅下滑，且其第一大客戶大華股份(002236.SZ)的收入及凈利潤也同樣發(fā)生下滑，或對中潤光學未來業(yè)績增長的可持續(xù)性產(chǎn)生一定的不利影響。

2022年安防景氣度下跌，市盈率遠高于行業(yè)

近年來，中潤光學近八成收入來源于數(shù)字安防鏡頭。

招股書顯示，2019—2022年上半年，中潤光學主營業(yè)務收入分別為2.83億元、3.19億元、3.84億元、1.82億元。其中，數(shù)字安防鏡頭的營收占比分別為94.98%、86.87%、86.73%、77.1%。

然而，中潤光學所處行業(yè)景氣度堪憂。2021年以來，安防行業(yè)景氣度呈下行趨勢。

據(jù)中國安防協(xié)會數(shù)據(jù)，2022年第二季度安防行業(yè)景氣指數(shù)為130，比2021年同期下降39點，跌入近兩年谷底；第三季度安防行業(yè)景氣指數(shù)為142，雖有所回升，但較2021年同期仍下滑27點。如圖表1所示。

同時，中國安防協(xié)會表示，從國內行業(yè)市場來看，對于建筑樓宇領域，調查企業(yè)反映2022年以來房地產(chǎn)項目大面積停頓，需求大幅下降，新產(chǎn)品采購項目減少，回款艱難甚至出現(xiàn)呆壞賬，對相關企業(yè)的經(jīng)營和生存狀況有較大影響。對于政府領域市場，近兩年來由于新冠疫情的持續(xù)和反復，較多地方政府將主要精力投入在疫情防控上，項目推進較慢。

不僅如此，2022年第三季度，中潤光學的第一大客戶大華股份收入及凈利潤也均發(fā)生下滑。招股書顯示，2019—2022年上半年，中潤光學對大華股份的銷售收入占比分別為50.75%、44.23%、41.07%、38.79%。而據(jù)大華股份2022年三季度報，該公司該季度的營業(yè)收入同比下滑11.22%，歸母凈利潤同比下滑77.08%。

結合產(chǎn)品收入增速來看，2021年和2022年上半年，中潤光學安防鏡頭收入同比增速分別為20.07%和3.51%，2022年上半年出現(xiàn)大幅下滑。對此，中潤光學在招股書中指出，下游安防行業(yè)的需求短期承壓，公司的數(shù)字安防產(chǎn)品的增速放緩，如公司的超小型10～30倍鏡頭、超高清AI識別鏡頭銷售規(guī)模同比降幅較大。

值得一提的是，在行業(yè)景氣度下行、大客戶業(yè)績承壓的情況下，中潤光學本次IPO的市盈率遠高于同行可比公司的市盈率均值。

據(jù)招股書，本次IPO，中潤光學擬募集資金4.05億元，占發(fā)行后總股本的比例為25%。據(jù)此計算，該公司發(fā)行后總市值約為16.21億元。

2021年，中潤光學歸母凈利潤為3595.04萬元，對應的靜態(tài)市盈率約為45.09倍。而據(jù)Wind統(tǒng)計，截至2023年1月30日收盤，中潤光學同行業(yè)可比公司聯(lián)合光電(300691.SZ)、宇瞳光學(300790.SZ)、福光股份(688010.SH)、力鼎光電(605118.SH)、舜宇光學科技(2382.HK)的靜態(tài)市盈率分別為52.12倍、25.14倍、73.79倍、38.75倍、19.69倍，上述五家同行可比公司的靜態(tài)市盈率均值為41.9倍。

如圖表2，將上述數(shù)據(jù)對比發(fā)現(xiàn)，中潤光學的靜態(tài)市盈率（45.57倍）不僅高于同行可比公司均值（41.9倍），而且遠高于行業(yè)市盈率（28.66倍）。

產(chǎn)能利用率逐年下滑，募資2.69億元新增近3倍產(chǎn)能

本次IPO，中潤光學擬募資4.05億元，其中，2.69億元將用于高端光學鏡頭智能制造項目。據(jù)招股書，該項目建設期為三年，建成達產(chǎn)后可實現(xiàn)420萬顆光學鏡頭產(chǎn)品的年生產(chǎn)能力。

這似乎與中潤光學逐年下滑的產(chǎn)能利用率不相匹配。

招股書顯示，2019—2022年上半年，中潤光學的光學鏡頭銷售收入占其主營業(yè)務收入的比例分別為96.14%、92.93%、95.33%、96.1%。具體來看，該公司的光學鏡頭可大致分為數(shù)字安防鏡頭、機器視覺鏡頭、其他新型鏡頭這三種。

但從產(chǎn)能利用情況來看，報告期內，中潤光學這三種光學鏡頭產(chǎn)品的產(chǎn)能利用率均呈逐年下滑趨勢。如圖表3所示，2019—2022年上半年，中潤光學數(shù)字安防鏡頭產(chǎn)能利用率分別為142.52%、112.23%、91.99%、73.08%；機器視覺鏡頭產(chǎn)能利用率分別為155.1%、111.09%、92.36%、73.26%；其他新興鏡頭產(chǎn)能利用率分別為123.13%、116.12%、75.54%、64.01%。

總的來看，中潤光學已存在產(chǎn)能閑置現(xiàn)象，尤其是其他新興鏡頭，2021年其產(chǎn)能利用率已不及八成，而中潤光學本次募投項目新增的420萬顆光學鏡頭產(chǎn)品是其2021年鏡頭產(chǎn)能的2.83倍，未來產(chǎn)能消化存疑。

與此同時，中潤光學存貨占流動資產(chǎn)的比例總體呈上升趨勢。招股書顯示，2019—2022年上半年各期末，中潤光學的存貨余額分別為9537.77萬元、7581.79萬元、1.03億元、1.26億元，占各期流動資產(chǎn)的比例分別為32.78%、28.19%、33.33%、43.95%，總體呈上升趨勢。

同時，中潤光學的存貨跌價準備計提比例總體呈上升趨勢，且遠高于同行業(yè)可比公司均值。如圖表4所示，2019—2022年上半年，中潤光學存貨跌價準備計提比例分別為10.81%、18.69%、15.25%、12.98%，而行業(yè)可比公司均值分別為5.78%、5.86%、4.66%、4.69%。

此外，招股書顯示，2021年，中潤光學安防鏡頭收入占整體安防鏡頭市場總規(guī)模的比例為4.60%，出貨量占整體安防鏡頭出貨量的比例為0.5%，占比較低。結合前文所述，在安防行業(yè)景氣度下行的情形下，中潤光學安防鏡頭市占率較低，產(chǎn)能利用率、產(chǎn)品收入增速均發(fā)生下滑，未來業(yè)績增長或不可持續(xù)。

參考資料

1.《2022年第二季度景氣調查：安防景氣度跌入近兩年谷底，下半年有望恢復》.中國安防協(xié)會

2.《2022第三季度景氣調查報告，安防行業(yè)景氣度比上季度有較大回升》.中國安防協(xié)會

3.《嘉興中潤光學科技股份有限公司首次公開發(fā)行股票并在科創(chuàng)板上市招股意向書(2023年1月20日）》.中潤光學公司公告

（全文2468字）

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