繼續(xù)下墜？還是絕地反擊？

作者：郭果

編輯：吳雙

(相關(guān)資料圖)

風(fēng)品：令煜

來源：銠財(cái)——銠財(cái)研究院

如日東山能再起，大鵬展翅恨天低！

那么，曾經(jīng)的奶粉一哥，何時(shí)東山再起？

1月30日，貝因美發(fā)布2022年業(yè)績(jī)預(yù)告，歸屬上市公司股東凈利預(yù)虧1.2億元至1.8億元。

追其原因，既有新生兒數(shù)量下降、疫情封控等外因，也有應(yīng)收賬款壞賬計(jì)提增加，聯(lián)營(yíng)企業(yè)經(jīng)營(yíng)不善虧損擴(kuò)大等內(nèi)因。

雖理由充分，輿論依然難掩失望情緒。掐指算，這是其近七年的五度虧損、近五年的三度虧損：2018至2021年，貝因美凈利分別為0.41億、-1.03億、-3.24億、0.73億。

對(duì)比2020年-2024年發(fā)展戰(zhàn)略規(guī)劃綱要，創(chuàng)始人謝宏提出的“行業(yè)三甲、生態(tài)圈千億”目標(biāo)，貝因美最新成績(jī)單更顯單薄。不禁疑問，“國(guó)產(chǎn)奶粉第一股”何以淪落至此？忽贏忽虧間，何時(shí)擺脫頹勢(shì)泥潭？

01

“奶粉第一股”浮沉

5年答卷難討喜

LAOCAI

2008年奶粉業(yè)巨震，貝因美作為少數(shù)質(zhì)量過硬品牌，迅速贏得消費(fèi)者青睞，市占率不斷提升。

2011年，形勢(shì)大好的貝因美登陸深交所，攬得“國(guó)產(chǎn)奶粉第一股”。據(jù)招股書，2010年1-10月，貝因美嬰配奶粉市占率達(dá)10.8%，高居行業(yè)第三，國(guó)產(chǎn)品牌第一，妥妥的奶粉龍頭。

然企業(yè)日盛之時(shí)，創(chuàng)始人謝宏卻辭去了所有職務(wù)，退居幕后。

從業(yè)務(wù)到資本貝因美一路做大，謝宏發(fā)揮了重要作用。如此靈魂人物隱退，曾引發(fā)外界擔(dān)憂。

好在，彼時(shí)國(guó)內(nèi)奶粉市場(chǎng)依舊向好。職業(yè)經(jīng)理人接手后，公司業(yè)績(jī)延續(xù)了增長(zhǎng)勢(shì)頭：

2011年至2013年，營(yíng)收為47.27億元、53.54億元、61.17億元，同比增長(zhǎng)17.34%、13.28%、14.24%；歸母凈利4.37億元、5.09億元、7.21億元，同比增長(zhǎng)3.48%、16.59%、41.54%。

不過，職業(yè)經(jīng)理人的不穩(wěn)定性也影響了公司戰(zhàn)略決策與執(zhí)行。謝宏辭任后，朱德宇、黃小強(qiáng)、王振泰等人曾先后擔(dān)任公司董事長(zhǎng)。2012年公司發(fā)展戰(zhàn)略也由全產(chǎn)業(yè)鏈布局調(diào)整為專注奶粉。

2013年，隨著發(fā)改委對(duì)奶粉企業(yè)發(fā)起價(jià)格反壟斷調(diào)查，渠道利潤(rùn)承壓的貝因美雖業(yè)績(jī)?cè)賱?chuàng)新高，隱憂卻已在滋生。

2014年，營(yíng)收50.49億元，同比下降17.46%，凈利0.69億元，同比下降90.45%。

2015年，又遭遇“增利不增收”：營(yíng)收同比下滑10.20%，凈利同比增長(zhǎng)50.45%。

通常來講，營(yíng)收凈利會(huì)同向變化，即使受到主業(yè)外其他因素影響，兩者差距亦不會(huì)如此懸殊。審視貝因美的凈利大增，背后主要受政府補(bǔ)助影響。若刨除補(bǔ)助當(dāng)年依然虧損。

2016年，隨著奶粉注冊(cè)制推行，以及政府補(bǔ)助等非經(jīng)營(yíng)性損益減少，貝因美業(yè)績(jī)頹勢(shì)再難掩蓋。同年?duì)I收規(guī)模首次被飛鶴超越。次年大虧10.57億披星戴帽，站到了退市懸崖邊。

危難之際，2018年3月，隱退七年的創(chuàng)始人謝宏火速回歸，兼任貝因美集團(tuán)總裁和貝因美董事長(zhǎng)。在其領(lǐng)導(dǎo)下，企業(yè)2018年成功扭虧，取得凈利4111.36萬元，暫時(shí)避免了退市。

可深究發(fā)現(xiàn)，上述扭虧背后存在“貓膩”，并非主業(yè)回暖、核心盈利能力改善，而是多源自變賣資產(chǎn)：2017下半年起，貝因美共出售旗下29處房產(chǎn)，獲益近1.03億元。

客觀而言，謝宏回歸后除幫助公司保殼外，也進(jìn)行一系列大刀闊斧改革。比如，降本增效，高薪聘任職業(yè)經(jīng)理人包秀飛，并引入長(zhǎng)城資產(chǎn)旗下長(zhǎng)城國(guó)融作為三股東，幫助自身優(yōu)化財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)，改善基本面。

只是，如今回頭看這些努力的長(zhǎng)期成效并不算明顯。

2019年至2021年，公司營(yíng)收27.85億元、26.65億元、25.40億元，同比增速11.83%，-4.32%、-4.71%，持續(xù)下滑。

同期凈利-1.03億元、-3.24億元、7331.46萬元，同比增速-350.73%、-214.58%、122.61%，穩(wěn)定性欠佳。

審視2021年的凈利轉(zhuǎn)正，也有財(cái)技質(zhì)疑聲。凈利高達(dá)7331.46萬元，扣非凈利潤(rùn)卻只有729.6萬元。當(dāng)年銷售費(fèi)和管理費(fèi)用同比下降31.6%、21.69%，僅兩項(xiàng)支出就省出4億元。

精細(xì)化運(yùn)營(yíng)值得肯定，但明眼人都知道，在競(jìng)爭(zhēng)白刃的奶粉業(yè)，一味收縮省費(fèi)用并非長(zhǎng)遠(yuǎn)之計(jì)，同期營(yíng)收的下滑即是信號(hào)。

一番梳理可見，疊加2022年的再次預(yù)虧，近五年貝因美盈利能力的改善難言多討彩。謝宏的回歸成績(jī)單有多拿出手？

02

應(yīng)收款高企、研發(fā)投入羸弱

靠啥翻盤？

LAOCAI

業(yè)績(jī)改觀不力，首先與渠道不振，應(yīng)收高企有關(guān)。

所謂得渠道者得天下。想當(dāng)年，貝因美狙擊亨氏，成為國(guó)內(nèi)嬰幼兒米粉市場(chǎng)黑馬，靠的便是產(chǎn)品、渠道雙管齊下。

遺憾的是，自2013年“得罪”經(jīng)銷商后，貝因美渠道便不慍不火。此后，又因錯(cuò)失注冊(cè)制引發(fā)的渠道變革，導(dǎo)致其與飛鶴、君樂寶、澳優(yōu)等品牌差距越拉越大。

為提振渠道力，貝因美加大了新零售擁抱。本是好事一件，卻又意外翻車了。

2020年10月，貝因美旗下母嬰電商平臺(tái)新零售項(xiàng)目“媽媽購”站上輿論風(fēng)口。據(jù)媒體報(bào)道，有加盟商投訴媽媽購“星店”存在會(huì)員名義收費(fèi)，沒有任何服務(wù)，且不退錢。返利模式存涉嫌傳銷嫌疑。

或許，也有無奈與急迫。2015年，奶粉配方注冊(cè)制出臺(tái)新規(guī)后，各大廠商為清庫存大打價(jià)格戰(zhàn)，貝因美為搶占市場(chǎng)開始對(duì)優(yōu)質(zhì)客戶大幅度授信。即向分銷商、經(jīng)銷商大量壓貨，應(yīng)收賬款這顆雷就此埋下。

知名乳業(yè)資深分析師宋亮表示，經(jīng)銷商賒銷貨物，這些賒銷產(chǎn)品賣不掉就形成積壓庫存，進(jìn)一步形成應(yīng)收賬款。而積壓后日期不好的貨品，仍需貝因美來清理，只能虧損出清。

2020年、2021年、2022年上半年，應(yīng)收賬款賬面余額為11.45億元、11.39億元、11.22億元，壞賬準(zhǔn)備余額5.03億元、3.98億元、4.1億元。

2022年業(yè)績(jī)預(yù)告亦提及，虧損與進(jìn)一步增加應(yīng)收賬款壞賬準(zhǔn)備計(jì)提有關(guān)。

平心而論，為提振市場(chǎng)貝因美沒少花錢。

2018年至2021，銷售費(fèi)為9.95億、11.03億、10.89億、7.45億，

銷售毛利率分別為52.51%、50.09%、45.80%、46.92%。同期飛鶴為67.54%、70.03%、72.50%、70.28%。孰優(yōu)孰劣，一看便知。

何以如此呢？

中國(guó)食品產(chǎn)業(yè)分析師朱丹蓬表示，自身產(chǎn)品缺乏競(jìng)爭(zhēng)力、投入產(chǎn)出失衡致使主營(yíng)業(yè)績(jī)不振可能是貝因美業(yè)績(jī)大幅下滑主因。近幾年，貝因美運(yùn)營(yíng)艱難，奶粉業(yè)已進(jìn)白熱化競(jìng)爭(zhēng)。對(duì)于貝因美來說，不要說搶食新市場(chǎng)份額，能否保住現(xiàn)有市場(chǎng)份額都成為問題。

在朱丹蓬看來，自身產(chǎn)品創(chuàng)新力不足，難吸引消費(fèi)者亦是貝因美難有競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的重要原因。

2018年至2021年，貝因美的研發(fā)費(fèi)用分別為1559.81萬元、1685.82萬元、1226.31萬元、2613.53萬元；同比增速為-61.30%、8.08%、-27.26%、113.12%。

拋開忽上忽下的增速，金額體量遠(yuǎn)低于同期的銷售費(fèi)、管理費(fèi)和利息費(fèi)用。對(duì)比同行亦難拿出手，2021年飛鶴全年研發(fā)費(fèi)用達(dá)4.3億元。

說千道萬，產(chǎn)品為王。高端化、圈層化消費(fèi)趨勢(shì)浪潮下，產(chǎn)品力、創(chuàng)新力才是國(guó)產(chǎn)奶粉翻盤決勝關(guān)鍵，貝因美差了多少？

03

控股股東高質(zhì)押、謝宏成被執(zhí)行人

債壓多大？

LAOCAI

或許，也有心無力。

2018年至2021年，貝因美負(fù)債率分別為63.38%、60.48%、62.67%、54.87%。同期利息費(fèi)分別為6390.35萬元、6137.78萬元、7144.46萬元、6260.73萬元，對(duì)凈利的侵蝕性可見一斑。

客觀而言，謝宏回歸后曾大力化解資金流危機(jī)、改善財(cái)務(wù)狀況。如貝因美集團(tuán)與中航信托簽合同，向農(nóng)行杭州濱江支行和杭州高新科創(chuàng)公司融資，還引入長(zhǎng)城國(guó)融作為三股東，幫助優(yōu)化財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)。

然2023年1月29日，貝因美公告一則債務(wù)違約涉訴消息。債權(quán)人中航信托已向杭州中院申請(qǐng)執(zhí)行，被執(zhí)行人為控股股東貝因美集團(tuán)、謝宏、袁芳。其中，謝宏、袁芳分別是貝因美集團(tuán)實(shí)控人和前法定代表人。

據(jù)搜狐財(cái)經(jīng)、企查查App顯示，近日，貝因美集團(tuán)新增一條被執(zhí)行信息，執(zhí)行標(biāo)的約3.16億元，執(zhí)行案號(hào)與貝因美上述公告相符。

貝因美公告稱，公司經(jīng)營(yíng)情況良好，現(xiàn)金流也逐步改善，正按照既定經(jīng)營(yíng)管理改善策略推進(jìn)各項(xiàng)工作，努力實(shí)現(xiàn)投入產(chǎn)出的良性循環(huán)。大股東資金情況不會(huì)對(duì)上市公司生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)產(chǎn)生影響。

話雖如此，然截至2022三季度，貝因美賬上期末現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物余額僅剩5.51億元，短期借款則達(dá)9.21億元，有息負(fù)債總額9.76億元，速動(dòng)比率低于1，短期償債壓力肉眼可見。

2023年1月13日，貝因美公布一項(xiàng)擬向銀行申請(qǐng)26.30億元綜合授信額度的議案；同時(shí)，還擬以賬面價(jià)值10.43億元的自由土地、房屋等固定資產(chǎn)，向銀行申請(qǐng)一年期貸款。

貝因美集團(tuán)“日子”更不好過。除上述2.33億元融資違約，截至1月30日貝因美集團(tuán)持有貝因美股份中，處于質(zhì)押或凍結(jié)狀態(tài)的股份占比96.68%。

截至2022年6月底，貝因美集團(tuán)總資產(chǎn)22.78億元，總負(fù)債15.92億元。其中，公司借款總余額11.99億元，未來一年內(nèi)需要償付的債務(wù)金額5.25億元。

為了緩解資金壓力，2021年貝因美集團(tuán)將所持5000萬股轉(zhuǎn)讓給信達(dá)華建，成功套現(xiàn)3.02億元。今年1月20日又將此前質(zhì)押的500萬股過戶給桐鄉(xiāng)民融。盡管過戶避免了償付借款，卻也造成貝因美集團(tuán)被動(dòng)減持。

顯然，相比帶領(lǐng)公司走出低谷，謝宏面臨的債務(wù)問題似乎更棘手。

04

三十年從頭越 能否絕地反擊？

LAOCAI

一邊主營(yíng)業(yè)務(wù)持續(xù)低迷，一邊償債風(fēng)險(xiǎn)暴露，想來貝因美、謝宏的擔(dān)子著實(shí)不輕。

愈是危急時(shí)刻，愈考驗(yàn)當(dāng)家人智慧。

拋開償債風(fēng)波和變革成效不談，謝宏回歸后的改革思路無疑是正確的。比如，重新梳理公司營(yíng)銷策略、產(chǎn)品組合、渠道結(jié)構(gòu)，布局新零售。再如，嚴(yán)格按費(fèi)率控制，追求投入產(chǎn)出的良性循環(huán)等等。

那么，謝宏掌舵的貝因美還有機(jī)會(huì)嗎？

作為一家創(chuàng)立于1992年的品牌，“貝因美”迄今已在商海打拼三十年，應(yīng)該說無數(shù)風(fēng)雨歷練中，其擁有穿越周期的基因。

而謝宏能帶領(lǐng)其成功跨界、一路躋身國(guó)產(chǎn)奶粉第一股、行業(yè)一哥，商業(yè)才能、膽識(shí)眼界亦毋庸置疑。

隨著生活水平提高和育兒觀念升級(jí)，奶粉需求也呈消費(fèi)升級(jí)趨勢(shì)，行業(yè)增長(zhǎng)動(dòng)力已從“量增”轉(zhuǎn)為“價(jià)升”。

數(shù)據(jù)顯示，國(guó)內(nèi)中高端奶粉銷售額份額由2019年的28.3%提至2020年的34.2%。且國(guó)產(chǎn)品牌的市場(chǎng)份額逐年增加，2021年銷售額占比約60%。同時(shí)，乳企紛紛開啟全生命周期、大健康賽道布局，產(chǎn)品更加多元、細(xì)分、專業(yè)特色化。

這些變化，對(duì)貝因美是挑戰(zhàn)更是機(jī)遇。

往期看，始終嚴(yán)控質(zhì)量關(guān)讓貝因美躋身行業(yè)一哥。當(dāng)下看，如能痛定思痛，高效創(chuàng)新、精準(zhǔn)品類擴(kuò)容卡位，補(bǔ)足研發(fā)短板，觸底反彈也未可知。

據(jù)Euromonitor數(shù)據(jù)，2022年國(guó)內(nèi)奶粉市場(chǎng)銷售前五的品牌為飛鶴、伊利、雀巢、達(dá)能、君樂寶，分別占總銷售額的17.5%、12.3%、10.7%、10.3%、6.4%。貝因美市市占率為1.7%，排名國(guó)內(nèi)第十。

另一廂，嬰配粉業(yè)集中度CR5雖從2013年38.3%，升至2022年57.2%。然橫向?qū)Ρ?，我?guó)奶粉市場(chǎng)集中度仍遠(yuǎn)低于美法等發(fā)達(dá)國(guó)家。

換言之，扮演追趕者的貝因美仍有提升空間。但頭部愈強(qiáng)中，留給其的騰挪時(shí)間也愈發(fā)稀少。

高光低谷、興衰起伏本是常態(tài)，不以一時(shí)成敗論英雄。

繼續(xù)下墜？還是絕地反擊？貝因美、謝宏必須急迫起來了！

本文為銠財(cái)原創(chuàng)

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