在經(jīng)歷過去兩年沉寂后，游戲行業(yè)或許正在全面復(fù)蘇的一年。年初至今，游戲行業(yè)的漲幅領(lǐng)跑A股市場(chǎng)。截至3月31日，游戲ETF一季度上漲59.11%，漲幅全市場(chǎng)第一。

(相關(guān)資料圖)

隨著游戲板塊關(guān)注度提升，不少機(jī)構(gòu)也表達(dá)了對(duì)游戲行業(yè)看好。中金公司認(rèn)為，受益于版號(hào)常態(tài)化、供需恢復(fù)，游戲板塊較2022年下半年低點(diǎn)上漲超40%后，估值仍低于近五年平均值，市場(chǎng)亦未隨外部環(huán)境好轉(zhuǎn)上修盈利預(yù)期，未來或有小幅雙擊機(jī)會(huì)。其中，產(chǎn)品及儲(chǔ)備整體充盈的頭部廠商，業(yè)績(jī)穩(wěn)健性強(qiáng)、估值尚處底部，具備較好投資性價(jià)比。

近日，完美世界發(fā)布了2022年財(cái)報(bào)，其穩(wěn)定的業(yè)績(jī)表現(xiàn)一定程度上印證了類似的看法。2022年，公司發(fā)布年度業(yè)績(jī)報(bào)告稱，歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)約13.77億元，同比增加273.07%；基本每股收益0.72元，同比增加278.95%。

結(jié)合完美世界這份財(cái)報(bào)，我們也來探討下游戲行業(yè)復(fù)蘇之下的投資機(jī)會(huì)。

/ 01 / 行業(yè)漲幅領(lǐng)跑市場(chǎng)，游戲迎來復(fù)蘇之年

在我看來，游戲行業(yè)之所以能夠有如此優(yōu)秀的表現(xiàn)，大致得益于以下幾個(gè)因素：

一是版號(hào)發(fā)放正在走向常態(tài)化，并帶來游戲行業(yè)新一輪的產(chǎn)品周期。從去年底至今，兩輪進(jìn)口版號(hào)以及每月80余款國(guó)產(chǎn)版號(hào)的穩(wěn)定發(fā)放。

截至今年一季度，共有271個(gè)國(guó)產(chǎn)網(wǎng)游版號(hào)以及27個(gè)進(jìn)口網(wǎng)游版號(hào)獲批。尤其是進(jìn)口版號(hào)的發(fā)放一定程度上代表監(jiān)管對(duì)版號(hào)的態(tài)度。進(jìn)口版號(hào)的獲批難度在普通版號(hào)的等級(jí)之上。2020年、2021及2022年的進(jìn)口版號(hào)發(fā)布數(shù)量分別為97個(gè)、76個(gè)及44個(gè)。鑒于今年的發(fā)布時(shí)間在3月，預(yù)示著今年進(jìn)口版號(hào)還有很大獲批可能性，有相當(dāng)可能性會(huì)刷新過往進(jìn)口版號(hào)紀(jì)錄。

在版號(hào)陸續(xù)發(fā)放的同時(shí)，各大游戲廠商陸續(xù)發(fā)布產(chǎn)品上線信息，其中不乏包含了不少大作。比如，完美世界MMORPG新游《天龍八部2手游》在官博宣布了正式定檔4月14日上線。這也是完美世界2023年首款重點(diǎn)產(chǎn)品。網(wǎng)易的《逆水寒》手游也宣布將于今年6月30日正式開啟全平臺(tái)公測(cè)。不出意外，隨著這些大作的陸續(xù)發(fā)布，有望推動(dòng)游戲行業(yè)重回增長(zhǎng)。

二是人工智能技術(shù)的突破，有望率先落地在游戲領(lǐng)域，直接降低游戲研發(fā)的成本。根據(jù)米哈游內(nèi)部測(cè)試、聯(lián)調(diào)、數(shù)據(jù)回收、工作量等經(jīng)驗(yàn)，通過分析工作量中人力可替代部分的占比，包括節(jié)省實(shí)際的外包成本、時(shí)間、人力成本。就拿宣發(fā)環(huán)節(jié)來說，據(jù)米哈游估算，未來3-5年之后AI能替換50%左右的人力成本，提高20%左右的ROI。

最后，過去兩年游戲行業(yè)的估值和機(jī)構(gòu)持倉(cāng)比例都處于歷史低位，也為今年的游戲行情打下了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。

截至2022年10月31日，游戲公司板塊PE-TTM估值為19倍，估值甚至低于2018年11月底。從機(jī)構(gòu)持倉(cāng)來看，去年三季度傳媒的持倉(cāng)處于歷史低位。2022Q3傳媒行業(yè)基金持倉(cāng)總市值159.04億元，環(huán)比下降38.06%；持倉(cāng)占比0.55%，環(huán)比下降0.23pct。

以上種種都說明了一件事：游戲行業(yè)的周期鐘擺正在向上，游戲行業(yè)也有望重回增長(zhǎng)。

/ 02 / 游戲復(fù)蘇下的底層邏輯

毫無疑問，此輪游戲行業(yè)的復(fù)蘇是以產(chǎn)品驅(qū)動(dòng)的。沿著這一邏輯，產(chǎn)品儲(chǔ)備也將成為決定各家游戲公司估值的核心因子。

在A股游戲公司里，完美的后續(xù)產(chǎn)品儲(chǔ)備是最豐富的。根據(jù)財(cái)報(bào)披露的信息，目前公司既有經(jīng)典品類多端產(chǎn)品《天龍八部2：飛龍戰(zhàn)天》《誅仙2》《代號(hào)：新世界》《神魔大陸2》以及端游產(chǎn)品《誅仙世界》《Perfect New World》等游戲在穩(wěn)步推進(jìn)中，又有創(chuàng)新品類游戲產(chǎn)品《一拳超人：世界》《百萬亞瑟王》《女神異聞錄：夜幕魅影》等在積極研發(fā)過程中。其中，《誅仙世界》《一拳超人：世界》《百萬亞瑟王》《女神異聞錄：夜幕魅影》已完成首測(cè)，玩家反饋良好。

盡管游戲儲(chǔ)備并不意味著最終業(yè)績(jī)，但當(dāng)我們?nèi)ゲ鸾馔昝赖漠a(chǎn)品矩陣，不難發(fā)現(xiàn)其正在經(jīng)歷一輪蛻變。完美的蛻變大致體現(xiàn)在年輕化、全球化、長(zhǎng)線運(yùn)營(yíng)三個(gè)層面。

在年輕化方面，完美世界通過《幻塔》，打開了二次元游戲的大門，并為完美帶來了破千萬的新增年輕用戶。據(jù)公開資料顯示，2022年移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)上的Z世代用戶群體接近3.3億，他們將會(huì)是未來游戲行業(yè)幾十年的主力軍。從這個(gè)角度上說，幻塔的成功為完美世界年輕化打下了堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。

不僅如此，隨著去年8月《幻塔》正式上線海外市場(chǎng)，完美在全球化方面也取得了積極進(jìn)展。2022年8月，《幻塔》手游在歐美、日韓、東南亞、中國(guó)香港、中國(guó)澳門及中國(guó)臺(tái)灣等全球多地正式上線，上線當(dāng)天即登頂36個(gè)國(guó)家和地區(qū)iOS下載榜，并在122個(gè)國(guó)家和地區(qū)iOS游戲下載榜進(jìn)入Top 10。隨著后續(xù)版本的陸續(xù)更新，幻塔也維持著良好的市場(chǎng)表現(xiàn)。

長(zhǎng)線運(yùn)營(yíng)方面，《夢(mèng)幻新誅仙》已上線超一年，隨著版本的持續(xù)更新，流水依然穩(wěn)定。上線至今，《夢(mèng)幻新誅仙》的全球累計(jì)流水已超過30億元。放眼望去，《夢(mèng)幻新誅仙》應(yīng)該算是國(guó)內(nèi)市場(chǎng)近2年流水最穩(wěn)定的新MMORPG手游。

從整體的產(chǎn)品質(zhì)量來看，從2021年的“二次元+開放世界”《幻塔》，到女性向推理題材的《黑貓奇聞社》，再到今年年初測(cè)試的《一拳超人：世界》與《代號(hào)MA》，最后是今天首測(cè)《P5X》，盡管取得的成績(jī)各有優(yōu)劣，但完美都或多或少展現(xiàn)出了對(duì)細(xì)分品類的獨(dú)到理解，以及出色的研發(fā)水平。

比如，《P5X》雖然同為二次元品類，但走的卻是“大IP+大體量”的道路，試圖切入更垂直的用戶群體。未來，憑借著IP出色的影響力以及游戲本身的高品質(zhì)表現(xiàn)，真的能夠開拓出一條細(xì)分賽道也可知。

從這個(gè)角度上說，完美世界正在撕下了自己身上“傳統(tǒng)MMO大廠”的固有印象，步入了一個(gè)新的發(fā)展時(shí)期。

/ 03 / 從科技“前哨”，重估游戲資產(chǎn)價(jià)值

說完產(chǎn)品邏輯，再來說說行業(yè)邏輯的變化。過去相當(dāng)長(zhǎng)時(shí)間里，很多人都只關(guān)注到了游戲行業(yè)的內(nèi)容價(jià)值，忽略了其科技價(jià)值。但這一情況正在發(fā)生變化。

從宏觀層面，全球各個(gè)國(guó)家地區(qū)發(fā)布游戲戰(zhàn)略，將游戲提升到國(guó)家戰(zhàn)略層面。去年下半年，沙特發(fā)起了國(guó)家電子競(jìng)技游戲戰(zhàn)略，旨在到2030 年使沙特成為該領(lǐng)域的全球中心，同時(shí)促進(jìn)經(jīng)濟(jì)多樣化、創(chuàng)造就業(yè)機(jī)會(huì)，提供高水平娛樂活動(dòng)。

無獨(dú)有偶，兩個(gè)月后，歐洲議會(huì)以560票贊成、36 票反對(duì)和16票棄權(quán)的壓倒性票數(shù)，正式通過一項(xiàng)電子游戲有關(guān)的決議。這項(xiàng)決議呼吁歐盟委員會(huì)和理事會(huì)加大對(duì)歐洲游戲產(chǎn)業(yè)的投資，并建議使用國(guó)家和歐盟的援助來支持游戲產(chǎn)業(yè)發(fā)展，保證游戲開發(fā)、留住行業(yè)人才。

從微觀層面，作為AI強(qiáng)受益的行業(yè)，越來越多事實(shí)證明了游戲?qū)萍挤床傅闹匾浴?/p>

世界計(jì)算機(jī)和人工智能先驅(qū)圖靈早在 1948 年的論文中就論斷證明，電子游戲是研究和驗(yàn)證人工智能的重要工具。2012年，英偉達(dá)公司原本用于提高游戲性能的顯卡、GPU 等硬件產(chǎn)品，被谷歌人工智能團(tuán)隊(duì)?wèi)?yīng)用于建造當(dāng)時(shí)最大的人工神經(jīng)系統(tǒng)，并進(jìn)而成功研發(fā)出 AlphaGo 等產(chǎn)品，這直接推動(dòng)了全球人工智能產(chǎn)業(yè)發(fā)展大邁步。

去年7月，中科院報(bào)告《游戲技術(shù)——數(shù)實(shí)融合進(jìn)程中的技術(shù)新種群》也顯示，游戲技術(shù)對(duì)芯片產(chǎn)業(yè)的科技進(jìn)步貢獻(xiàn)率達(dá)到14.9%，對(duì)5G和AR/VR等數(shù)實(shí)融合時(shí)代的重要基礎(chǔ)設(shè)施，貢獻(xiàn)率甚至高達(dá)46.3%和71.6%。

展望未來，隨著AI技術(shù)率先在游戲行業(yè)的落地，有望帶來游戲資產(chǎn)的重估。在A股游戲市場(chǎng)里，完美世界可以說是技術(shù)儲(chǔ)備最豐富的公司，可以從兩個(gè)維度去觀察：

從研發(fā)投入看，完美世界是A股研發(fā)投入最多的公司。近兩年，其研發(fā)費(fèi)用在20億上下，而三七互娛不到10億。結(jié)合營(yíng)收規(guī)模來說，完美研發(fā)費(fèi)用率常年保持在20%以上，不僅遠(yuǎn)超游戲公司，甚至遠(yuǎn)超部分大廠的研發(fā)投入。

事實(shí)證明，這些研發(fā)投入部分被用于AI相關(guān)技術(shù)應(yīng)用的探索上。3月31日，完美世界參加了微軟于3月31日舉辦的GDC2023中國(guó)行，并分享了AIGC、ChatGPT等技術(shù)在游戲中的應(yīng)用場(chǎng)景及案例。

按完美世界財(cái)報(bào)的說法，目前公司已將AI相關(guān)技術(shù)應(yīng)用于游戲中的智能NPC、場(chǎng)景建模、AI繪畫、AI劇情、AI配音等方面。比如，我們能在完美此前多款產(chǎn)品上看到AI技術(shù)的身影。比如，《夢(mèng)幻新誅仙》采用智能NPC與IK技術(shù)，使得NPC具有豐富的微表情，為玩家提供真實(shí)自然的交互體驗(yàn)。

再比如，公司在研的仙俠題材MMORPG端游《誅仙世界》創(chuàng)新運(yùn)用了全天候天氣智能AI演算技術(shù)，實(shí)現(xiàn)了對(duì)雨、雪、大霧等天氣的全局還原和細(xì)節(jié)處理，天氣變化切實(shí)融入到玩家的游戲體驗(yàn)中。以上種種都能展示出完美在技術(shù)儲(chǔ)備與底蘊(yùn)上的實(shí)力。

某種程度上說，完美這段時(shí)間的股價(jià)上漲，也側(cè)面印證了市場(chǎng)對(duì)完美在AI布局上的認(rèn)可。得益于在產(chǎn)品端和技術(shù)端的深厚積累，在游戲資產(chǎn)價(jià)值迎來重估的當(dāng)下，完美世界的未來表現(xiàn)值得期待

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