房地產行業(yè)又出政策利好，近日中國人民銀行授權全國銀行間同業(yè)拆借中心公布，貸款市場報價利率（LPR）1年期及5年期均下調10個基點，隨后各地銀行房貸利率跟著下調10個基點。

實際上，從去年下半年開始，資本市場及貨幣市場均在給房地產行業(yè)開融資綠燈，包括在股權、債權以及銀行借款上不斷優(yōu)化成本及融資門檻，目的是為促進房地產行業(yè)合理發(fā)展，度過艱難時期。而行業(yè)經過中長期的低谷期后，在政策持續(xù)刺激下，逐步恢復了點血氣，于今年2月份開始銷售額恢復增長。

【資料圖】

而作為房地產行業(yè)延伸出來的物業(yè)管理行業(yè)，興衰與共，主要為大部分物業(yè)管理公司由房地產公司分拆，在管面積依賴母體。2022年，在港上市的物業(yè)股業(yè)績普遍下滑，利潤腰斬，由盈轉虧的標的也不在少數(shù)，比如時代鄰里（09928）。在物業(yè)管理行業(yè)，獲取第三方資源能力成為評價標的業(yè)績核心指標。

時代鄰里是規(guī)模較小的行業(yè)標的，2022年收入規(guī)模為26.06億元，凈虧損2.14億元，不過相比于其他港股上市標的，對母體依賴度低，2022年來自第三方物業(yè)開發(fā)商的在管面積占比達74.6%。不過市場并不看好，從2020年下半年至今，該公司市值跌去了96%，已跌無可跌，那么可以博反彈嗎？

是否值得博反彈，主要看兩點：一是基本面是否惡化；二是行業(yè)拐點是否來臨。

基本面未惡化，核心業(yè)務強勁

智通財經APP了解到，時代鄰里為時代集團旗下的物業(yè)管理平臺，從事業(yè)務包括物業(yè)管理服務、非業(yè)主增值服務、社區(qū)增值服務以及其他專業(yè)服務，物業(yè)管理為核心業(yè)務，收入貢獻超過70%。2018-2021年，該公司收入及凈利潤復合增速分別為57.5%及69.7%，2022年收入中斷增長，凈利潤轉虧2.14億元。

該公司業(yè)績收入出現(xiàn)波動，主要為2022年疫情嚴控下，社區(qū)增值及非業(yè)主增值服務均受到影響，收入下滑，但核心業(yè)務物業(yè)管理服務依然保持增長趨勢，主要控股股東存量房及第三方持續(xù)開拓帶來的在管面積擴張。

過去三年，時代鄰里物業(yè)管理服務業(yè)務收入復合增速35.8%，在管面積復合增速31.33%，其中來自時代中國及第三方在管面積復合增速分別為19%及36.52%，占比分別為25.4%及74.6%。截至2022年，該公司在在管物業(yè)管理項目（不含城市公共服務27個項目）956個，有108項合約物業(yè)管理項目尚未移交予管理，面積占比13%。

物業(yè)管理業(yè)務保持較高的增長，主要為該公司積極開拓第三方物業(yè)開發(fā)公司項目，在類型上以住宅物業(yè)為主，占比超過50%，而在城市擴張方面，目前已覆蓋88個城市，其中深耕于大灣區(qū)共9個城市，合計在管面積占比41%，此外該公司積極開拓華中地區(qū)市場，2022年表現(xiàn)搶眼。第三方成為物業(yè)管理業(yè)務的核心驅動，在這塊業(yè)務上不僅基本面穩(wěn)固，同時因行業(yè)萎靡而脫穎而出。

不過社區(qū)增值及非業(yè)主增值兩個業(yè)務表現(xiàn)就沒那么好，2022年受疫情影響，收入分別下滑31%及60.5%，收入份額分別為14.53%及6%。社區(qū)增值服務包括公共空間租賃及停車位管理及生活服務，生活服務受疫情影響較大，收入下滑達40%；非業(yè)主增值包括協(xié)銷服務、施工現(xiàn)場服務、開荒清潔服務、城市更新項目服務及房屋中介服務，均呈現(xiàn)不同程度下滑，其中占比較高的協(xié)銷服務下滑64.2%。此外，該公司還有專業(yè)服務項目，包括智聯(lián)科技、電梯服務及城市公共服務，對業(yè)績貢獻較低，但整體呈現(xiàn)穩(wěn)定增長的趨勢，2020-2022年收入復合增速22.5%。

就業(yè)務體系而言，時代鄰里成長根基未發(fā)生改變，物業(yè)管理在第三方項目帶動下保持強勁增長，這也成為其在同行的競爭優(yōu)勢，社區(qū)增值及非業(yè)主增值業(yè)績影響因素消除，借助物業(yè)管理資源，預計將重回增長通道。根據(jù)未管理的項目、行業(yè)復蘇及業(yè)務判斷，預計2023年該公司收入將恢復雙位數(shù)的增長。

減值造成虧損，盈利下行空間有限

時代鄰里核心業(yè)務成長未受行業(yè)及疫情明顯影響，且受影響業(yè)務具有修復預期，但盈利能力卻受到很大影響，相比于收入，投資者可能更看重公司的盈利能力。

智通財經APP了解到，過去三年，該公司毛利率呈現(xiàn)持續(xù)下降趨勢，累計下降了8.9個百分點至21.3%。所有業(yè)務毛利率水平都有不同程度下降，其中物業(yè)管理毛利下降6.3個百分點至21.9%，社區(qū)增值、非業(yè)主增值及其他專業(yè)服務分別下滑18.1個、23.4個及11.3個百分點至32.9%、6.4%及6.9%。

除了毛利率下滑外，費用率也在上升，2022年銷售及行政費用率合計為14.3%，較2020年上升1.39個百分點，減值虧損大幅提升，2022年為3.72億元，其中應收款減值高達3.58億元，占比收入13.74%。減值率和兩項費用率合計為28%，遠高于毛利率水平，扣除毛利率，虧損率6.74%。

目前核心問題，是虧損的原因以及持續(xù)性。首先毛利率下降由于疫情導致單價降低，在供應端行業(yè)不景氣下，降低物業(yè)管理費獲取市場為明智之舉，該公司核心業(yè)務利潤率雖有所下降，但收入仍是增長的，不可抗力消除后，該影響不具有持續(xù)性；費用率其實還算穩(wěn)定，上升主要是業(yè)務擴張導致行政支出增加。

而減值虧損則是房地產客戶應收款拖欠導致，這和行業(yè)緊密相關，房地產行情頻出暴雷信息，融資端受到巨大影響，同時需求端大幅下滑，也導致大部分地產公司回款困難，沒資金就無法滿足應付款的支付。不過今年融資端寬松，資金得到緩解，預計收款相對順暢，該公司還有8億元的應收款，今年減值空間不大。

行業(yè)緩慢復蘇，估值底部值博率高

行業(yè)仍是影響時代鄰里基本面最大的變數(shù)，房地產行業(yè)融資及需求環(huán)境改善后，預計對物業(yè)管理行業(yè)有一定的提振。

物業(yè)管理行業(yè)近幾年發(fā)展較快，2016-2021年市場規(guī)模復合增速達到12%，但2021年底以來，大量項目的延期交付，增加了物業(yè)管理公司業(yè)績不確定性，這也導致了2022年的行業(yè)收入的波動。數(shù)據(jù)顯示，57家在港上市的物業(yè)管理標的于2022年收入仍穩(wěn)增長，但凈利潤下滑達44.2%。

行業(yè)利潤下滑普遍特征是毛利率下行以及應收款的減值，部分標的于過去幾年通過收并購得到迅速擴張，但也導致商譽值較大的也存在減值風險，時代鄰里商譽減值約八千萬元，但商譽值較低，截至2022年為4.85億元。其實2023年行業(yè)可見復蘇，在于：一是地產行業(yè)銷售數(shù)據(jù)明顯改善；二物業(yè)管理仍存在存量市場競爭空間。

今年從2月份開始，地產行業(yè)逐步復蘇，據(jù)中指研究院數(shù)據(jù)，今年1-5月，TOP100房企銷總額為29661億元，同比增長8.4%；物業(yè)管理行業(yè)在管理面積近300億平方米，但每年新增房屋竣工面積以及銷售面積保證存量面積呈中單位數(shù)的增速。行業(yè)集中度低，競爭力較為分散，參與者通過收購及獲取第三方資源迅速擴張市場份額。

時代鄰里在第三方資源上較同行有更大的優(yōu)勢，此外，該公司賬上有8.1億元的現(xiàn)金，占比總資產為27.6%，擴張資金較為充裕。預計2023年，在收購及第三方獲客上會有較大的支出安排，同時該公司多元業(yè)務體系下，行業(yè)轉暖驅動增值服務業(yè)務預計也將恢復增長。該公司規(guī)模雖小，但競爭力并不低，業(yè)績預期高。

市值縮水超過九成，但時代鄰里基本面堅挺，行業(yè)有所復蘇，政策面持續(xù)支持，預計業(yè)績增長趨勢仍強勁，而估值位于底部，值博率高。

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