縱觀消費(fèi)板塊，尤其是白酒板塊，今年上半年隨著經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)和消費(fèi)數(shù)據(jù)走弱出現(xiàn)了較大幅回調(diào)。目前宏觀數(shù)據(jù)和消費(fèi)數(shù)據(jù)都出現(xiàn)了一定程度的邊際改善，從中期維度，政策角度、基本面情況、估值因素等綜合判斷，諾德基金研究員姜祿彥認(rèn)為二季度大概率會(huì)是消費(fèi)板塊的估值底部區(qū)間，后續(xù)該板塊的投資價(jià)值有望逐步顯現(xiàn)。

一、短期困境與變化：上半年消費(fèi)持續(xù)走弱，但數(shù)據(jù)已逐步企穩(wěn)

今年上半年，隨著宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)以及消費(fèi)數(shù)據(jù)走弱，消費(fèi)板塊出現(xiàn)了較大幅度的回調(diào)。經(jīng)過二季度的調(diào)整，目前出現(xiàn)了一些邊際變化。

(相關(guān)資料圖)

宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)層面：今年制造業(yè)PMI數(shù)據(jù)在5、6、7三個(gè)月逐步走強(qiáng)，月度環(huán)比持續(xù)回升，其中大企業(yè)PMI拐點(diǎn)出現(xiàn)早于小企業(yè)。當(dāng)然我們也看到，這種回升的力度相對(duì)較弱。

關(guān)于消費(fèi)數(shù)據(jù)層面：餐飲對(duì)消費(fèi)各個(gè)品類的影響都較大，在一定程度上也會(huì)影響白酒、啤酒、調(diào)味品、速凍食品、預(yù)制菜等各品類的情況。首先看社會(huì)零售中的餐飲收入項(xiàng)，對(duì)比2021年的兩年復(fù)合增速，3-7月分別為：2.8%/5.4%/3.2%/5.6%/6.8%，基本呈現(xiàn)逐月加速的狀態(tài)。再看微觀的草根調(diào)研數(shù)據(jù)，對(duì)比某火鍋頭部品牌2019年的恢復(fù)度，已在3月出現(xiàn)了拐點(diǎn)；對(duì)比某茶飲頭部品牌2021年的恢復(fù)度，在4月出現(xiàn)了拐點(diǎn)。拐點(diǎn)出現(xiàn)后，月度環(huán)比提升的恢復(fù)力度較弱。其余包括酸菜魚及火鍋在內(nèi)等情況，我們對(duì)比2019年或2021年的數(shù)據(jù)，其恢復(fù)力度即使沒有出現(xiàn)向上的拐點(diǎn)，4-6月份對(duì)比正常年份的恢復(fù)度，也至少持平，沒有出現(xiàn)繼續(xù)惡化的情況。

白酒方面，春節(jié)期間雖有一波報(bào)復(fù)性消費(fèi)，但在清明節(jié)后白酒動(dòng)銷迅速轉(zhuǎn)弱，在今年4月份的全國(guó)糖酒會(huì)上也集中反饋出了消費(fèi)不及預(yù)期的情況。我們近期也對(duì)河南、河北、山東、江蘇、安徽等主要白酒消費(fèi)市場(chǎng)進(jìn)行了集中調(diào)研。從調(diào)研情況來看，白酒市場(chǎng)已經(jīng)出現(xiàn)了一些邊際變化：1)2023年3-7月份需求持續(xù)偏弱。但進(jìn)入8月份，在升學(xué)宴和中秋備貨的需求帶動(dòng)下逐漸出現(xiàn)邊際回暖，尤其是大型白酒批發(fā)市場(chǎng)較為明顯。上半年受“去庫(kù)存”影響，不少批發(fā)市場(chǎng)處于不接貨狀態(tài)，7、8月份以來隨著庫(kù)存的降低又重新恢復(fù)了進(jìn)貨狀態(tài)，終端門店的忙碌程度同比環(huán)比都得到了較為明顯的提升。2)我們發(fā)現(xiàn)在各個(gè)區(qū)域，100-200元價(jià)格帶的產(chǎn)品，在宴席需求帶動(dòng)下都出現(xiàn)了比較強(qiáng)勁的增長(zhǎng)，尤其是各個(gè)省的主流地產(chǎn)酒/強(qiáng)勢(shì)名酒/低檔酒基本都呈現(xiàn)出了兩位數(shù)以上的增長(zhǎng)。其次，千元價(jià)格帶的品類，在禮贈(zèng)剛性需求下也同樣拉動(dòng)了銷售的增長(zhǎng)。

另外，速凍食品、預(yù)制菜、零食量販這些景氣度較高的子板塊依然維持較高的月度同比增速。

綜上，諾德基金研究員姜祿彥認(rèn)為，今年二季度宏觀經(jīng)濟(jì)和消費(fèi)數(shù)據(jù)出現(xiàn)較為明顯的走弱趨勢(shì)，但在5月份后數(shù)據(jù)并沒有再次惡化，且通過近期的市場(chǎng)調(diào)研，我們也發(fā)現(xiàn)了改善的跡象。整體而言，消費(fèi)板塊目前仍然處于“弱復(fù)蘇”的局面。下半年，我們將重點(diǎn)關(guān)注核心的宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)、餐飲、白酒的恢復(fù)程度。

二、長(zhǎng)期空間：消費(fèi)賽道中依然存在長(zhǎng)坡厚雪的子板塊

諾德基金研究員姜祿彥也相信，消費(fèi)賽道中依然存在長(zhǎng)坡厚雪的子板塊：一方面，14億人衣食住行的需求會(huì)產(chǎn)生巨大的市場(chǎng)總量，同時(shí)也會(huì)為產(chǎn)生巨頭公司提供沃土；另一方面，不同時(shí)代都會(huì)催生出新的消費(fèi)方式，屆時(shí)就會(huì)有新的需求出現(xiàn)，讓我們有機(jī)會(huì)以相對(duì)合理的價(jià)格去買入長(zhǎng)期生意模式好、增長(zhǎng)潛力足的公司。綜合對(duì)比下，我們相對(duì)看好以下幾個(gè)板塊：

1、白酒。一方面，白酒因其具備強(qiáng)社交屬性，在商務(wù)宴請(qǐng)、朋友聚會(huì)等場(chǎng)合下幾乎成為了剛需，且因“面子”屬性會(huì)出現(xiàn)用酒檔次易升難降的情況。另一方面，老百姓的人均可支配收入會(huì)隨經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)而持續(xù)增長(zhǎng)，所以商務(wù)宴請(qǐng)、朋友聚會(huì)的需求預(yù)計(jì)都會(huì)出現(xiàn)一定增長(zhǎng)。白酒行業(yè)擁有6000億的市場(chǎng)規(guī)模，品牌壁壘突出，相關(guān)白酒公司依靠行業(yè)集中度和自身產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的提升，或許可以實(shí)現(xiàn)較快的成長(zhǎng)速度。

2、功能飲料。不同于一般飲料，功能飲料的核心特點(diǎn)主要體現(xiàn)在口感、產(chǎn)品生命周期較短，具備功能性(解困解乏)及輕上癮性(咖啡因成癮)上，從而使其具備了一定的需求剛性和消費(fèi)黏性，更易打造大單品、并建立品牌“心智”。能量飲料在2022年的行業(yè)規(guī)模為330億元，未來行業(yè)的需求增長(zhǎng)或主要來自：1)剛性消費(fèi)群體持續(xù)擴(kuò)大，主要系消費(fèi)升級(jí)(可選需求增長(zhǎng))與渠道下沉帶來的消費(fèi)者觸達(dá)；2)增量場(chǎng)景增加，比如從純體力勞動(dòng)場(chǎng)景到電競(jìng)等應(yīng)用場(chǎng)景；3)對(duì)標(biāo)日本市場(chǎng)，人均復(fù)購(gòu)銷量具備增長(zhǎng)趨勢(shì)，核心來自于一定程度的成癮性。另外，對(duì)標(biāo)其他國(guó)家的功能飲料，例如日本的多種功能性附加、美國(guó)的多種口味，而我國(guó)的能量飲料目前大多只有一種口味及一種功能，仍處于發(fā)展早期，量?jī)r(jià)均具有一定的空間。我們相信未來3-5年，功能飲料行業(yè)有望保持10%左右的復(fù)合增長(zhǎng)率，而龍頭公司更是有望保持20%左右的收入復(fù)合增速。

3、餐飲供應(yīng)鏈。目前來看，餐飲業(yè)有兩個(gè)趨勢(shì)：一個(gè)是連鎖化率的提升，另一個(gè)是降本增效的需求提升，這兩個(gè)趨勢(shì)都會(huì)提高餐飲對(duì)標(biāo)準(zhǔn)化、快速化備餐的需求。從本質(zhì)上來看，這是食品工業(yè)化的過程。目前5萬(wàn)億的餐飲賽道為餐飲供應(yīng)鏈公司提供了成長(zhǎng)的沃土。其中，傳統(tǒng)速凍食品和預(yù)制菜是主要的細(xì)分板塊。傳統(tǒng)速凍食品行業(yè)發(fā)展相對(duì)成熟，已經(jīng)逐漸從B端走向C端，成為某些業(yè)態(tài)(比如泛火鍋業(yè)態(tài))以及某些場(chǎng)景(比如團(tuán)餐、鄉(xiāng)廚)下的解決方案，行業(yè)的增速預(yù)計(jì)在10%左右；預(yù)制菜尚處于成長(zhǎng)初期，其主要幫助廚師解決前道工序問題，目前仍應(yīng)用于B端。我們相信，待行業(yè)規(guī)范發(fā)展的問題逐步解決后，其成長(zhǎng)速度有望達(dá)到20%。而餐飲供應(yīng)鏈方面的龍頭公司在未來3年有望保持20%以上的收入復(fù)合增速。

在諾德基金研究員姜祿彥看來，以上三個(gè)方向，均是從長(zhǎng)期維度(3-5年)來看成長(zhǎng)性會(huì)比較突出的板塊。除此之外，從短期維度(1-2年)來看，零食量販領(lǐng)域的成長(zhǎng)性同樣值得關(guān)注。

零食量販。零食量販本質(zhì)是渠道效率的變革。傳統(tǒng)商超因人員、面積的剛性約束，對(duì)部分品類有比較明顯的加價(jià)，其中零食因?yàn)閱挝回浿档?，所以其加價(jià)率自然就會(huì)較高。零食量販則降低了面積、人員的成本約束，把零食企業(yè)常規(guī)的各種陳列展示等費(fèi)用省去，即省了中間環(huán)節(jié)的費(fèi)用，大大降低了終端價(jià)格，從而使產(chǎn)品具備較高性價(jià)比，不僅迎合了消費(fèi)者的需求，同時(shí)也可以促使門店跑通低客單高周轉(zhuǎn)的模式。從長(zhǎng)期來看，該行業(yè)可能會(huì)存在競(jìng)爭(zhēng)惡化的問題。但從短期來看，基本還是處于紅利的爆發(fā)期，目前尚未到需要考慮惡性競(jìng)爭(zhēng)的階段。無論是這個(gè)賽道中的渠道商還是品牌商，在未來1-2年都有望保持兩位數(shù)的同比增速，從而迎來比較明顯的成長(zhǎng)紅利。

與此同時(shí)，從歷史對(duì)標(biāo)來看，白酒板塊本輪從2021年中以來的調(diào)整已經(jīng)持續(xù)了近25個(gè)月，調(diào)整時(shí)間也達(dá)到了歷史級(jí)別。我們大體可以認(rèn)為，以白酒為核心的食品飲料板塊底部已逐步確認(rèn)，板塊的投資價(jià)值已逐步顯現(xiàn)。長(zhǎng)期來看，商業(yè)模式優(yōu)、成長(zhǎng)潛力足的優(yōu)秀公司值得關(guān)注。

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