中信證券研報表示，2023年一季度包括創(chuàng)新藥械、中藥、醫(yī)藥商業(yè)、醫(yī)療服務(wù)等板塊，已經(jīng)出現(xiàn)了明顯剛性需求反彈態(tài)勢。整體來看，疫情后時代醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)已處于新一輪周期的起點，疫情加速產(chǎn)業(yè)趨勢的分化，同時加速了相關(guān)政策趨勢的落地，創(chuàng)新驅(qū)動+專精特新制造仍是確定性最強的主線優(yōu)質(zhì)賽道；此外，從2023年開始，中藥板塊的政策利好落地，以及國有醫(yī)藥企業(yè)在中央全面倡導(dǎo)“一利五率”提效的大背景下，也開始逐漸走出業(yè)績加速兌現(xiàn)的明確態(tài)勢，成為醫(yī)藥新熱點賽道。新冠疫情過后，國家對公共衛(wèi)生體系建設(shè)和底層科研技術(shù)的投入和補助明顯增加；醫(yī)療大基建和科研服務(wù)補貼將成為3-5年內(nèi)行業(yè)發(fā)展的重點增量催化劑，也將進一步打開相關(guān)細分行業(yè)的中長期發(fā)展空間和投資機會。全面注冊制正式實施后，醫(yī)藥板塊新股百花開，更多更新的公司研究也將帶來差異化的機會。2023年下半年，在政策預(yù)期逐漸明朗以及國內(nèi)外政治環(huán)境逐步走向穩(wěn)定的大環(huán)境下，結(jié)合目前板塊的較低估值位點，重點看好生物醫(yī)藥板塊的觸底反彈機會，建議關(guān)注圍繞國產(chǎn)自主化、國際化、高端制造、普惠醫(yī)療等優(yōu)勢賽道布局的優(yōu)秀企業(yè)，持續(xù)挖掘潛在的行業(yè)“隱形冠軍”。

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醫(yī)療健康丨醫(yī)藥新周期下百花爭鳴，優(yōu)選賽道價值凸顯：2023年下半年投資策略

(相關(guān)資料圖)

2023年初，隨著疫情封控的解除，2023Q1包括創(chuàng)新藥械、中藥、醫(yī)藥商業(yè)、醫(yī)療服務(wù)等板塊，已經(jīng)出現(xiàn)了明顯剛性需求反彈態(tài)勢。整體來看，疫情后時代醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)已處于新一輪周期的起點，疫情加速產(chǎn)業(yè)趨勢的分化，同時加速了相關(guān)政策趨勢的落地，創(chuàng)新驅(qū)動+專精特新制造仍是確定性最強的主線優(yōu)質(zhì)賽道；此外，從2023年開始，中藥板塊的政策利好落地，以及國有醫(yī)藥企業(yè)在中央全面倡導(dǎo)“一利五率”提效的大背景下，也開始逐漸走出業(yè)績加速兌現(xiàn)的明確態(tài)勢，成為醫(yī)藥新熱點賽道。新冠疫情過后，國家對公共衛(wèi)生體系建設(shè)和底層科研技術(shù)的投入和補助明顯增加；醫(yī)療大基建和科研服務(wù)補貼將成為3-5年內(nèi)行業(yè)發(fā)展的重點增量催化劑，也將進一步打開相關(guān)細分行業(yè)的中長期發(fā)展空間和投資機會。全面注冊制正式實施后，醫(yī)藥板塊新股百花開，更多更新的公司研究也將帶來差異化的機會。2023年下半年，在政策預(yù)期逐漸明朗以及國內(nèi)外政治環(huán)境逐步走向穩(wěn)定的大環(huán)境下，結(jié)合目前板塊的較低估值位點，重點看好生物醫(yī)藥板塊的觸底反彈機會，建議關(guān)注圍繞國產(chǎn)自主化、國際化、高端制造、普惠醫(yī)療等優(yōu)勢賽道布局的優(yōu)秀企業(yè)，持續(xù)挖掘潛在的行業(yè)“隱形冠軍”。

▍剛性復(fù)蘇凸顯，優(yōu)質(zhì)賽道布局正當時。

2022年醫(yī)藥板塊上市公司收入、凈利潤分別同比+10.23%、+0.50%，較2021年有所下降（分別+13.98%、+22.35%），主要系疫情影響所致；2023Q1醫(yī)藥板塊上市公司收入、凈利潤同比+2.4%、-23.5%，主要系2023Q1季度國內(nèi)新冠疫情影響消退，新冠核酸/抗原檢測等抗疫需求大幅下滑，醫(yī)療器械與醫(yī)療服務(wù)板塊中新冠檢測試劑盒、IVD等相關(guān)企業(yè)業(yè)務(wù)量大幅下降有關(guān)，但是醫(yī)藥流通、中藥、化學(xué)制劑等診療恢復(fù)相關(guān)的板塊，分別同比增長16.2%/11.0%/10.5%，呈現(xiàn)出明顯的需求復(fù)蘇。截至2023年一季度末，扣除醫(yī)藥基金后市場整體的醫(yī)藥股持倉占比為6.78%，醫(yī)藥板塊的基金持倉比例仍處于低位，盡管相比2022Q2-Q3的低點有所回升，但相比歷史平均9%-10%左右的全基醫(yī)藥配置仍處于偏低水平。隨著后疫情時代醫(yī)療消費及醫(yī)藥大基建建設(shè)趨勢、創(chuàng)新藥數(shù)據(jù)在大會上陸續(xù)公布、中藥與國企改革政策端持續(xù)鼓勵，我們預(yù)計板塊的配置水平有望迎來環(huán)比提升，超跌的優(yōu)秀賽道公司仍然值得持續(xù)關(guān)注。

▍創(chuàng)新藥：研發(fā)管線加速兌現(xiàn)，國產(chǎn)新藥揚帆起航。

2022年10月以來創(chuàng)新藥板塊由于2022年醫(yī)保談判降價溫和的預(yù)期股價有所上漲，近期有所回落，長期基本面堅定看好。國家醫(yī)保及藥品集采常態(tài)化，集采帶來的市場沖擊已經(jīng)基本消化完畢，且醫(yī)保資金在經(jīng)歷了多輪集采和談判降價后，也形成了較為良性的結(jié)存安全墊，為未來更多的創(chuàng)新藥納入醫(yī)?；蚋叨▋r打下基礎(chǔ)。藥審中心再次推出新藥審批加速方案，有助于創(chuàng)新藥快速走向市場；單臂臨床用于支持抗腫瘤藥物的審批標準趨嚴，有望緩解國內(nèi)同質(zhì)化競爭。國產(chǎn)創(chuàng)新藥研發(fā)管線快速擴充，創(chuàng)新轉(zhuǎn)型成果正在逐步落地。優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)獲得海外市場高度認可，license out交易數(shù)量及規(guī)模頻頻刷新，中長期來看國產(chǎn)創(chuàng)新藥的出海邏輯依然堅挺。短期來看，ASCO等重磅學(xué)術(shù)會議為板塊提供有力催化，難治疾病的持續(xù)突破有助于提振市場信心。在疫后復(fù)蘇的大背景下，2023H2創(chuàng)新藥迎來快速放量的確定性較強，商業(yè)化兌現(xiàn)加速將奠定板塊強勢基調(diào)。

▍醫(yī)療器械：診療復(fù)蘇、醫(yī)療基建、器械出海。

我們按照其發(fā)展邏輯，將醫(yī)療器械分成4個板塊：1）醫(yī)療設(shè)備：23Q1 業(yè)績明顯復(fù)蘇后，后續(xù)有望保持穩(wěn)定，新基建持續(xù)，繼續(xù)重點推薦軟鏡設(shè)備行業(yè)；2）高值耗材+IVD：集采新政催化估值重估為PEG，有望逐季復(fù)蘇，電生理彈性大（診療復(fù)蘇、降價后放量、篩查率提升、備貨因素共振）；3）低值耗材：國內(nèi)復(fù)蘇+國際化催化；4）器械上游：新冠出清，復(fù)蘇在即，建議關(guān)注大客戶訂單。投資建議上，短期看復(fù)蘇，中期看新基建+國際化，長期看“兩化兩新”。

▍生物制藥上游供應(yīng)鏈：空間廣闊，強化內(nèi)循環(huán)下國產(chǎn)替代有望加速。

展望2023年，隨著疫情管控的放開，我們認為全國科研和研發(fā)活動的恢復(fù)及需求復(fù)蘇的確定性較強，季度間有望呈現(xiàn)環(huán)比加速態(tài)勢；而生產(chǎn)端需求也有望隨著醫(yī)療健康領(lǐng)域投融資的回暖逐季改善。中長期來看，科學(xué)服務(wù)及生物制藥上游供應(yīng)鏈作為研發(fā)及生產(chǎn)的"賣水人"，料將受益于中國科研經(jīng)費穩(wěn)定增長，國內(nèi)市場整體有望持續(xù)擴容。同時，上游供應(yīng)鏈的穩(wěn)定性、安全性問題在新冠疫情催化下進一步凸顯，疊加集采和醫(yī)保談判等政策帶來的潛在成本壓力，強化內(nèi)循環(huán)下國產(chǎn)替代有望進一步加速，而國際化也將帶來更多市場空間，一方面越來越多的上游企業(yè)憑借產(chǎn)品/服務(wù)的綜合優(yōu)勢，加速自身的國際化進展（體現(xiàn)為海外客戶收入的持續(xù)高增長），疊加下游國內(nèi)生物醫(yī)藥企業(yè)高質(zhì)量產(chǎn)品的商業(yè)化/國際化進程，也給上游合作伙伴帶來的潛在放量契機。

▍CXO：創(chuàng)新研發(fā)的賣水者，新興技術(shù)需求將驅(qū)動行業(yè)中長期高速增長。

充分享受研發(fā)創(chuàng)新紅利，CRO/CDMO等醫(yī)藥外包服務(wù)行業(yè)高景氣度料將延續(xù)。國內(nèi)CXO企業(yè)深度嵌入全新醫(yī)藥研發(fā)創(chuàng)新供應(yīng)鏈，被制裁風(fēng)險較小，市場無需過度擔心。隨著美聯(lián)儲加息周期進入尾聲，全球醫(yī)療健康領(lǐng)域投融資已出現(xiàn)月度環(huán)比回暖信號，我們認為下游的創(chuàng)新需求有望在23H2迎來修復(fù)。同時，在新技術(shù)需求爆發(fā)式增長的驅(qū)動下，CDMO行業(yè)遠期外包率和龍頭市占率天花板也有望隨之提升。

▍疫苗：品種為王，國產(chǎn)替代加速，多款重磅在研進入收獲期。

1）疫苗行業(yè)是醫(yī)藥行業(yè)的一個細分子賽道，其競爭門檻高，產(chǎn)品審批嚴格，伴隨著人口老齡化、新冠疫情催化及大眾健康意識覺醒，其未來業(yè)績確定性較強；2）當前多款重磅疫苗國產(chǎn)替代加速，在研產(chǎn)品如帶狀皰疹減毒活疫苗進入收獲期，填補國內(nèi)市場空白；3）我國當前新冠流行毒株為XBB，復(fù)陽風(fēng)險逐漸提高，建議關(guān)注新型多價新冠疫苗相關(guān)標的。同時新冠影響已基本消除，預(yù)計流感疫苗接種2023年將實現(xiàn)常態(tài)化復(fù)蘇，建議關(guān)注流感板塊下半年的行情變化。

▍中藥大健康：全方位振興，國企改革中藥為首。

《中藥注冊管理專門規(guī)定》出臺，中藥創(chuàng)新進入新時代。全方位振興中醫(yī)藥發(fā)展，部署8項重點工程26個建設(shè)項目。2023年國資委提出“一增一穩(wěn)四提升”新要求，新增凈資產(chǎn)收益率和營業(yè)現(xiàn)金比率，提高盈利質(zhì)量和投入產(chǎn)出效率。中藥企業(yè)相較于A股整體非中藥醫(yī)藥企業(yè)，國企中藥企業(yè)占比更高，同時市值占比更高。新時代下中藥企業(yè)內(nèi)部激勵外延擴張，協(xié)同發(fā)展有望強者恒強。中醫(yī)藥為中華歷史文化的瑰寶，“守正創(chuàng)新，傳承發(fā)展”是行業(yè)發(fā)展方向和要求。部分中藥如片仔癀歷史悠久，價格彈性低，掌握核心定價權(quán)。同時中醫(yī)藥具有消費品和保健品屬性，在人口老齡化和消費升級下具有長期增長邏輯。

▍醫(yī)療服務(wù)：恢復(fù)性需求值得期待，關(guān)注高彈性細分賽道。

2023Q1醫(yī)療板塊營收及扣非凈利潤顯著復(fù)蘇（且消費屬性較強的眼科醫(yī)療等細分賽道均快速恢復(fù)），隨著宏觀環(huán)境趨好，我們預(yù)計2023Q2起仍有望保持，考慮到后疫情時期盈利能力有望同步提升，我們認為2023年全年醫(yī)療服務(wù)板塊基本面有望維持持續(xù)恢復(fù)趨勢、全年業(yè)績高速增長值得期待。且黨的二十大報告進一步提出促進優(yōu)質(zhì)醫(yī)療資源擴容和區(qū)域均衡布局，社會辦醫(yī)有望成為成為公立醫(yī)療的重要補充。隨著未來醫(yī)療服務(wù)價格改革逐步落地、DRG/DIP相關(guān)政策持續(xù)推進，醫(yī)療服務(wù)板塊中長期配置機會值得關(guān)注。通過建設(shè)復(fù)制性強的?？七B鎖發(fā)展路線，優(yōu)質(zhì)的民營醫(yī)療服務(wù)公司將迎來連鎖化、集團化發(fā)展契機，建議重點關(guān)注眼科醫(yī)療、輔助生殖、中醫(yī)診療等高業(yè)績彈性細分賽道。

▍醫(yī)美：嚴監(jiān)管常態(tài)化，看好疫后需求反彈。

我國醫(yī)美行業(yè)行業(yè)空間大、增速快、滲透率顯著低于發(fā)達地區(qū)，中高年齡層、低線城市的滲透率提升仍具備較大潛力。非手術(shù)類增速高于行業(yè)整體增速，預(yù)計相關(guān)占比將持續(xù)提升。隨抗衰需求增加、疊加材料迭代，再生針劑、肉毒素及膠原蛋白均為藍海市場。目前行業(yè)嚴監(jiān)管已進入常態(tài)化，2023年5月，國家市場監(jiān)督總局等十一部委聯(lián)合印發(fā)《關(guān)于進一步加強醫(yī)療美容行業(yè)監(jiān)管工作的指導(dǎo)意見》，要求強化醫(yī)療美容行業(yè)監(jiān)管、保持對行業(yè)亂象高壓嚴打態(tài)勢，隨監(jiān)管趨嚴，預(yù)計非正規(guī)機構(gòu)份額將被不斷壓縮，這將利好上游合規(guī)廠商。2022全年因疫情影響導(dǎo)致患者進院放緩，23Q1在防控放開后相關(guān)消費已有所恢復(fù)，我們看好疫后醫(yī)美需求反彈。

▍眼科產(chǎn)業(yè)鏈：增長潛力巨大的黃金賽道，看好板塊全年業(yè)績恢復(fù)彈性。

目前眼科產(chǎn)業(yè)鏈中較為成熟的投資板塊已經(jīng)形成，且我國眼科疾病患病人數(shù)龐大，下半年隨著診療復(fù)蘇以及眼科產(chǎn)品集采落地，板塊有望迎來估值修復(fù)。眼科是需求廣闊、市場增長潛力巨大的黃金賽道，未來隨著需求端患者群體持續(xù)擴容、防治意識加強、消費意愿增長、醫(yī)療支出持續(xù)增長，供給端術(shù)式迭代，藥械創(chuàng)新、渠道建設(shè)以及政策端對行業(yè)的規(guī)范和支持，眼科藥械和服務(wù)市場持續(xù)擴容確定性較高。

▍醫(yī)藥零售：門診統(tǒng)籌快速推進，龍頭藥店渠道價值凸顯。

近期國家醫(yī)保局發(fā)布《關(guān)于進一步做好定點零售藥店納入門診統(tǒng)籌管理的通知》，2023年下半年門診統(tǒng)籌逐步落地將顯著促進處方外流提速，并帶動客流提升，具備與屬地醫(yī)保對接優(yōu)勢以及規(guī)范管理規(guī)范的連鎖龍頭有望受益，板塊業(yè)績確定性進一步凸顯。2019-2022年龍頭上市公司門店數(shù)量CAGR達到24.5%，考慮到新建門店在前三年內(nèi)的收入和利潤高成長性，未來幾年幾家連鎖藥店相關(guān)上市公司業(yè)績快速成長的高確定性值得關(guān)注。2022年醫(yī)藥零售板塊收入及利潤增長已實現(xiàn)同步提升，中長期看隨著疫情防控趨緩后消費水平整體回升，中藥、非藥品等有望長期保持旺盛需求，較高的同店增速及盈利能力有望獲得長期保障，考慮到下半年板塊業(yè)績高確定性及估值切換機會，醫(yī)藥零售板塊值得重點關(guān)注。

▍血制品：疫情擾動下剛需屬性持續(xù)顯現(xiàn)，看好景氣度持續(xù)向上趨勢。

疫情影響下血制品剛性需求屬性持續(xù)顯現(xiàn)，我們認為國內(nèi)血制品行業(yè)整體短期仍呈供求緊平衡態(tài)勢。中長期來看，血液制品源自血漿屬稀缺資源，剛性需求下行業(yè)潛在空間有待開發(fā)，我們認為“十四五”期間國家有望加速國內(nèi)漿站建設(shè)，并且考慮到全球受新冠疫情影響血液制品進口供給收縮，給國產(chǎn)替代和海外出口創(chuàng)造了歷史機遇，國內(nèi)血制品企業(yè)穩(wěn)健增長確定性強。

▍ICL：疫情消退后常規(guī)業(yè)務(wù)提供持續(xù)增長動力，ICL滲透率有望進一步提升。

2022年新冠檢測業(yè)務(wù)顯著貢獻短期業(yè)績，ICL板塊2022年收入及凈利潤增速分別為168.86%、113.18%，收入端和利潤端均大幅激增。我們預(yù)計2023年剔除新冠業(yè)務(wù)影響后板塊整體常規(guī)ICL檢測業(yè)務(wù)增速約為20%~25%，常規(guī)業(yè)務(wù)將為ICL板塊業(yè)績提供持續(xù)增長動力。隨著DRGs政策的逐步落地和IVD集采的推行，國內(nèi)ICL滲透率有望進一步提升，ICL市場將快速增長。

▍風(fēng)險因素：

帶量采購風(fēng)險；一級市場生物制藥企業(yè)融資熱度下降風(fēng)險；高值耗材降價力度和集采進度超預(yù)期風(fēng)險；創(chuàng)新藥臨床研發(fā)失敗風(fēng)險；醫(yī)療服務(wù)醫(yī)保政策風(fēng)險；醫(yī)療事故風(fēng)險；研發(fā)、產(chǎn)品注冊進度不及預(yù)期風(fēng)險；行業(yè)政策超預(yù)期變動風(fēng)險；技術(shù)升級及產(chǎn)品迭代風(fēng)險；知識產(chǎn)權(quán)保護不充分或侵犯第三方知識產(chǎn)權(quán)的風(fēng)險。

▍投資策略。

醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)已進入全新周期，我們建議把握政策方向、探索估值重構(gòu)，建議關(guān)注行業(yè)增量邏輯下的投資機會，繼續(xù)挖掘行業(yè)中潛在的“隱形冠軍”。

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