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建設(shè)銀行業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)穩(wěn)健均衡、核心要素優(yōu)中求進(jìn)，“三大戰(zhàn)略”和“一二曲線相融共進(jìn)”引領(lǐng)新金融模式的持續(xù)探索，有望為公司帶來經(jīng)營再優(yōu)化與業(yè)務(wù)再賦能的新效益。維持公司“增持”評級。

事項(xiàng)：建設(shè)銀行發(fā)布2023 年中報，2023 年上半年?duì)I業(yè)收入和歸母凈利潤分別同比-0.59%/+3.36%；不良率季度環(huán)比下降0.01pct 至1.37%。

營收小幅回落，撥備發(fā)力反哺。公司2023 年上半年歸母凈利潤同比+3.36%（2023Q1 年同比+0.26%），盈利要素拆分來看：1）收入增速維持低位，上半年?duì)I業(yè)收入同比-0.59%（2023Q1 同比+0.96%），息差下行對凈息收入有所影響。2）支出延續(xù)穩(wěn)健，上半年成本收入比同比微升0.50pct 至23.59%，費(fèi)用控制維持穩(wěn)健。3）撥備有效反哺利潤，上半年資產(chǎn)減值損失同比-7.75%（2023Q1年同比-0.55%），資產(chǎn)質(zhì)量改善下，撥備節(jié)約有效反哺利潤。

資負(fù)擴(kuò)表穩(wěn)健，息差降幅收窄。公司2023 年上半年利息凈收入同比-1.73%（2023Q1 年為-4.10%），降幅有所收窄。1）擴(kuò)表穩(wěn)健，投資提增，二季度單季公司總資產(chǎn)環(huán)比+3.55%（2023Q1 環(huán)比+6.77%），貸款總額環(huán)比+2.68%（2023Q1 環(huán)比+6.28%），金融投資環(huán)比+4.62%（2023Q1 環(huán)比+3.92%），公司積極支持財(cái)政政策實(shí)施，加大了政府債券購買與綠色債券投資。2）息差降幅收窄，披露口徑下，上半年凈息差1.79%，環(huán)比下行4bps（2023Q1 環(huán)比-8bps），貸款以量補(bǔ)價，部分抵消了定期化趨勢對存款利息支出的影響；我們預(yù)計(jì)四季度存款利率的下行將帶來息差企穩(wěn)空間。

非息收入穩(wěn)中有進(jìn)，中收延續(xù)修復(fù)趨勢。公司上半年非息收入同比+3.68%（2023Q1 同比+18.73%）。1）手續(xù)費(fèi)及傭金凈收入穩(wěn)中有升，上半年同比+0.50%（2023Q1 同比+2.62%），高基數(shù)下，公司持續(xù)深耕，結(jié)清算、代理、托管與顧問咨詢等手續(xù)費(fèi)增長穩(wěn)健，銀行卡手續(xù)費(fèi)高增，資管業(yè)務(wù)收入則受理財(cái)、信托規(guī)模下降有所下行。2）其他非息收入增勢延續(xù)，上半年同比+18.87%（2023Q1 同比+208.69%），主要受益于金融資產(chǎn)買賣帶來的投資收益的高增，匯兌與公允價值變動損益受匯率、資本市場的波動影響則有所下行。

資產(chǎn)質(zhì)量穩(wěn)中向好，撥備安全墊進(jìn)一步增厚。1）不良雙降，向好運(yùn)行，公司上半年末不良率1.37%，環(huán)比下降0.01pct，同時關(guān)注貸款率下降0.02pct 至2.50%，反映公司資產(chǎn)質(zhì)量穩(wěn)中向好運(yùn)行態(tài)勢。重點(diǎn)領(lǐng)域質(zhì)量來看，上半年制造業(yè)和租賃和商務(wù)服務(wù)業(yè)不良率分別下降0.65pct/0.53pct，同期批零業(yè)和房地產(chǎn)對公貸款不良率分別小幅上行0.04pct/0.4pct 至2.98%，風(fēng)險總體向好。2）撥備安全墊持續(xù)增厚，公司上半年資產(chǎn)減值計(jì)提同比-7.75%（2023Q1 同比-0.55%），二季度撥備對盈利增長的支撐作用進(jìn)一步增強(qiáng)；二季度撥備覆蓋率環(huán)比亦提升2.42pcts 至244.48%，在撥備有效反哺盈利同時，安全墊水平仍持續(xù)增厚。

風(fēng)險因素：宏觀經(jīng)濟(jì)增速大幅下滑，銀行資產(chǎn)質(zhì)量超預(yù)期惡化；區(qū)域經(jīng)濟(jì)景氣度大幅波動；公司戰(zhàn)略推進(jìn)不及預(yù)期；監(jiān)管與行業(yè)政策的不利變化。

投資建議：建設(shè)銀行業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)穩(wěn)健均衡、核心要素優(yōu)中求進(jìn)，“三大戰(zhàn)略”和“一二曲線相融共進(jìn)”引領(lǐng)新金融模式的持續(xù)探索，有望為公司帶來經(jīng)營再優(yōu)化與業(yè)務(wù)再賦能的新效益。我們調(diào)整公司2023/24/25 年EPS 預(yù)測至1.35/1.42/1.52 元（原預(yù)測1.36/1.47/1.57 元），當(dāng)前A 股/H 股股價分別對應(yīng)2023 年0.51x PB/0.32x PB。結(jié)合三階段股利折現(xiàn)模型（DDM）和可比公司估值，給予公司A 股目標(biāo)估值0.59x PB（2023 年），對應(yīng)目標(biāo)價7.00 元，給予公司H 股目標(biāo)估值0.47x PB（2023 年），對應(yīng)目標(biāo)價6.00 港元。維持公司A、H 股“增持”評級。

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