作 者丨李域

編 輯丨姜詩(shī)薔，江佩佩

(資料圖片僅供參考)

圖 源丨視覺(jué)中國(guó)

債市下跌再次被熱議！

債市的劇烈調(diào)整也引發(fā)了銀行理財(cái)產(chǎn)品、債券基金的凈值調(diào)整。

據(jù)Wind數(shù)據(jù)，本周逾9成債基下跌，323只跌幅超過(guò)1%。11月14日至11月18日當(dāng)周，公布業(yè)績(jī)的3010只債券基金（只統(tǒng)計(jì)初始基金），有2754只出現(xiàn)下跌，占比達(dá)91.5%，其中323只跌幅超過(guò)1%。

受債市大跌影響，超2000只銀行理財(cái)產(chǎn)品破凈！

據(jù)Wind數(shù)據(jù)顯示，截至11月18日，全市場(chǎng)存續(xù)理財(cái)產(chǎn)品累計(jì)單位凈值小于1的破凈產(chǎn)品已經(jīng)超過(guò)2000只，不過(guò)多數(shù)產(chǎn)品虧損幅度較小。

曾是理財(cái)市場(chǎng)的“香餑餑”，如今突然遭到大幅回撤，號(hào)稱資金“避風(fēng)港”的債券型基金，在發(fā)生什么故事？

債基大跌：飆升的規(guī)模和失速的業(yè)績(jī)

“距離虧光又近了一點(diǎn)?！泵鎸?duì)某純債基金的大幅下跌，有基民這樣抱怨，還有投資人勸道：“快跑?！?/p>

公開(kāi)數(shù)據(jù)顯示，這只基金近一個(gè)月虧損5.75%，今年以來(lái)虧損幅度高達(dá)30%。

事實(shí)上，因債券市場(chǎng)大幅調(diào)整，近期債券基金出現(xiàn)普遍下跌。11月14日，全市場(chǎng)中長(zhǎng)期純債基金平均跌幅達(dá)到0.29%，11月15日，再度下跌0.09%。

截至11月17日，今年以來(lái)，逾千只債券基金（A/C分開(kāi)計(jì)算，下同）收益為負(fù)，其中跌幅超過(guò)10%的有107只，跌幅超過(guò)20%的有20只。

根據(jù)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者統(tǒng)計(jì)，截至11月17日，民生加銀轉(zhuǎn)債、平安可轉(zhuǎn)債、華商收益增強(qiáng)、寶盈融源可轉(zhuǎn)債、長(zhǎng)盛可轉(zhuǎn)債等199只債券基金凈值一周回撤超過(guò)1%，特別是民生加銀轉(zhuǎn)債凈值回撤幅度高達(dá)3.32%。

作為今年新發(fā)基金的主力，號(hào)稱資金“避風(fēng)港”的債券型基金，在發(fā)生什么故事？

債基大跌

自上周五（11月11日）開(kāi)始，債券市場(chǎng)出現(xiàn)急跌，于本周一（11月14日）跌幅加劇，創(chuàng)下債市6年最大單日跌幅，截至16日仍沒(méi)有停止。

Wind數(shù)據(jù)顯示，11月16日，10年國(guó)債收益率上行至2.86%，3年國(guó)債收益率上行至2.49%，國(guó)債期貨10年期主力合約下跌0.27%，5年期下跌0.31%。

“近期債市受到資金波動(dòng)加大、寬信用政策預(yù)期升溫、機(jī)構(gòu)集中贖回等因素影響，出現(xiàn)大幅調(diào)整?！比A創(chuàng)證券分析師周冠南認(rèn)為，“寬信用”政策落地和生效情況是今年債市交易的核心主線， 目前，政策效果在經(jīng)濟(jì)層面的實(shí)現(xiàn)仍有待觀察，債市“牛熊拐點(diǎn)”需要謹(jǐn)慎判斷。

南方基金固定收益投資部表示，債券市場(chǎng)受到疫情和地產(chǎn)政策邊際變化影響，本輪債市大幅調(diào)整在歷史上也是少見(jiàn)的，一般而言，要么是基本面發(fā)生明確變化，要么是發(fā)生流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。從多維度來(lái)看，本輪收益率大幅回調(diào)并不是基于基本面的變化，大概率是由于流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。

債市的下跌讓債券基金受到暴擊。

截至11月17日，民生加銀轉(zhuǎn)債、平安可轉(zhuǎn)債、華商收益增強(qiáng)、寶盈融源可轉(zhuǎn)債、長(zhǎng)盛可轉(zhuǎn)債等199只債券基金凈值一周回撤超過(guò)1%，特別是民生加銀轉(zhuǎn)債凈值回撤幅度高達(dá)3.32%。

業(yè)內(nèi)人士表示，這個(gè)回撤幅度對(duì)于很多年化收益率只有5%左右的債券類基金來(lái)說(shuō)已經(jīng)非常嚴(yán)重。

民生加銀轉(zhuǎn)債基金的基民也怨聲載道，“怎么越來(lái)越差”、“差不多虧三十點(diǎn)了！”

對(duì)此，民生加銀轉(zhuǎn)債基金相關(guān)工作人員在基金吧回應(yīng)投資者稱，“投資最大的特點(diǎn)就是不確定性，同時(shí)投資都是有風(fēng)險(xiǎn)的，公司盡自己最大努力但是也無(wú)法保證每個(gè)階段都是正收益，也希望您能理解。后續(xù)我們定會(huì)倍加努力去運(yùn)作好基金，爭(zhēng)取能盡快改善您的持有體驗(yàn)?！?/p>

贖回壓力加劇

與此同時(shí)，市場(chǎng)上還傳出某公募基金希望銀行理財(cái)子公司不要贖回債基。

21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者了解到，確實(shí)有銀行理財(cái)子公司旗下的理財(cái)產(chǎn)品贖回公募債基。

對(duì)此，有業(yè)內(nèi)人士表示，基金公司的債基存在顯著贖回壓力。因此，債券基金中長(zhǎng)期純債基金、甚至短債基金久期較長(zhǎng)，這樣組合的波動(dòng)會(huì)更大。另一方面，債券基金的大部分客戶是銀行和保險(xiǎn)等機(jī)構(gòu)客戶，因此會(huì)贖回波動(dòng)大的持倉(cāng)基金。

對(duì)此，有公募基金經(jīng)理對(duì)記者表示，銀行理財(cái)產(chǎn)品以前是攤余成本法，而現(xiàn)在凈值法，因此理財(cái)產(chǎn)品凈值波動(dòng)明顯增大影響客戶，而基金產(chǎn)品一直采用凈值法。

11月16日，招商銀行一度出現(xiàn)理財(cái)產(chǎn)品“招銀理財(cái)招?；铄X(qián)管家添金2號(hào)（100903）”無(wú)法贖回情況，原因是贖回客戶太多，已觸碰巨額贖回上限。

國(guó)信證券銀行團(tuán)隊(duì)分析師王劍認(rèn)為，去年以來(lái)理財(cái)規(guī)模增加較多，從去年6月末的26萬(wàn)億增加到今年的29萬(wàn)億，應(yīng)該有很多低風(fēng)險(xiǎn)偏好的客戶買(mǎi)入。由于投資者教育不充分，很多投資者仍然以過(guò)去剛兌的思維來(lái)買(mǎi)，無(wú)法接受凈值波動(dòng)，開(kāi)始贖回。

“機(jī)構(gòu)贖回行為及恐慌情緒造成的踩踏會(huì)放大市場(chǎng)波動(dòng)，且比3月對(duì)市場(chǎng)影響可能更大，但不形成趨勢(shì)?！比A創(chuàng)證券分析師周冠南認(rèn)為，由于靠近年底，除了產(chǎn)品贖回導(dǎo)致的拋售壓力以外，如券商自營(yíng)等絕對(duì)收益賬戶的資金在面臨波動(dòng)時(shí)會(huì)選擇“落袋為安”，會(huì)快速降低倉(cāng)位和久期，進(jìn)一步放大市場(chǎng)波動(dòng)。因此，盡管當(dāng)前各期限品種的債券收益率已經(jīng)進(jìn)入合理區(qū)間，但機(jī)構(gòu)行為可能放大波動(dòng)，導(dǎo)致收益率上行幅度超預(yù)期。

周冠南認(rèn)為，本輪贖回潮是凈值化估值轉(zhuǎn)型之后，市場(chǎng)行情調(diào)整引發(fā)的“凈值管理贖回潮”，一般持續(xù)時(shí)間較短，短期會(huì)放大市場(chǎng)波動(dòng)，但不影響利率趨勢(shì)。預(yù)計(jì)資產(chǎn)價(jià)格穩(wěn)定之后會(huì)有贖回資金再次入市的修復(fù)行情。

今年新發(fā)主力

事實(shí)上，今年的市場(chǎng)中，被譽(yù)為資金“避風(fēng)港”的債券基金，發(fā)行一枝獨(dú)秀。

據(jù)Wind數(shù)據(jù)，今年以來(lái)債券型基金成立了379只，發(fā)行規(guī)模達(dá)到8078億份。尤其是9月以來(lái)債基發(fā)行持續(xù)火爆，十多只基金提前完成募集。

然而，新成立的債券基金中多只基金業(yè)績(jī)表現(xiàn)不佳。

數(shù)據(jù)顯示，成立不足一年的中信建投景安C、申萬(wàn)菱信可轉(zhuǎn)債C、上銀慧恒收益增強(qiáng)債券C等今年以來(lái)回撤均超過(guò)10%。

在基金業(yè)內(nèi)人士看來(lái)，今年權(quán)益市場(chǎng)波動(dòng)，不少基金公司大力布局短債基金、同業(yè)存單基金。在投資者避險(xiǎn)情緒推動(dòng)下，上述基金產(chǎn)品規(guī)模大幅增長(zhǎng)，而部分投資者誤以為短債基金或同業(yè)存單基金沒(méi)有風(fēng)險(xiǎn)，在面對(duì)產(chǎn)品凈值波動(dòng)的時(shí)候，而恐慌性賣(mài)出，產(chǎn)生較大損失。因此，需要基金公司、代銷渠道應(yīng)與投資者就產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)特征充分溝通，避免投資者購(gòu)買(mǎi)與自己風(fēng)險(xiǎn)承受能力不匹配的產(chǎn)品。

國(guó)元證券的固收分析師指出，目前銀行理財(cái)?shù)葟V義基金贖回的情況有所顯現(xiàn)，沖擊主要集中在短債和信用債市場(chǎng)。是否進(jìn)一步發(fā)酵仍需關(guān)注。

對(duì)于未來(lái)市場(chǎng)走勢(shì)，中信證券表示，11月16日債市的調(diào)整除了基本面的原因之外，還可能與銀行表內(nèi)、銀行理財(cái)、基金交易配置的操作因素有一定關(guān)系，贖回潮2.0或已來(lái)臨，負(fù)反饋效應(yīng)短期主導(dǎo)了市場(chǎng)。

中信證券認(rèn)為，本次贖回潮主要由于債市大幅回調(diào)導(dǎo)致資管產(chǎn)品凈值大幅回撤而引發(fā)，未來(lái)央行很可能會(huì)出手干預(yù)，或?qū)⑼ㄟ^(guò)逆回購(gòu)等操作平抑市場(chǎng)波動(dòng)，維護(hù)市場(chǎng)秩序，因此贖回潮預(yù)計(jì)不會(huì)持續(xù)很長(zhǎng)時(shí)間。

本輪債市調(diào)整受多重因素影響，需防范相關(guān)金融風(fēng)險(xiǎn)

近期的債市調(diào)整最終導(dǎo)致部分以債券為主要底層資產(chǎn)的銀行理財(cái)產(chǎn)品凈值回撤，引發(fā)投資者的贖回潮，迫使理財(cái)機(jī)構(gòu)拋售債券或贖回基金，從而引發(fā)更廣泛的效應(yīng)。目前，央行在公開(kāi)市場(chǎng)介入維護(hù)市場(chǎng)穩(wěn)定的情況下，相關(guān)產(chǎn)品的凈值回撤已經(jīng)趨緩，市場(chǎng)擔(dān)憂情緒得以緩解。

此輪債市調(diào)整，從現(xiàn)象看，市場(chǎng)總結(jié)主要有兩個(gè)因素。一是流動(dòng)性變化，即資金面邊際收緊與銀行同業(yè)存單和MLF大量到期有關(guān)，疊加雙十一期間備付金凍結(jié)，資金利率向政策利率中樞靠攏，流動(dòng)性短期承壓；二是預(yù)期變化，在影響經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的兩個(gè)重要方面，即市場(chǎng)認(rèn)為疫情防控政策的優(yōu)化會(huì)進(jìn)一步有效促進(jìn)消費(fèi)恢復(fù)，而解決地產(chǎn)企業(yè)資金困境的相關(guān)政策可能意味著樓市會(huì)迎來(lái)反彈。這種宏觀上預(yù)期轉(zhuǎn)變，使得沉浸在廉價(jià)資金投資思維的機(jī)構(gòu)出現(xiàn)大幅反應(yīng)。

事實(shí)上，此輪調(diào)整源于一種極端的單向的市場(chǎng)行為。首先，今年春節(jié)后部分地方的疫情沖擊經(jīng)濟(jì)，二季度GDP增速為0.4%，經(jīng)濟(jì)挑戰(zhàn)加劇。今年以來(lái)，樓市調(diào)整以及疫情因素等影響持續(xù)，以及俄烏沖突對(duì)全球市場(chǎng)帶來(lái)多重影響。為應(yīng)對(duì)沖擊，宏觀政策保持了一個(gè)較為寬松的貨幣環(huán)境。與此同時(shí)，一些城市房?jī)r(jià)有所下行、利率多次下調(diào)等，導(dǎo)致許多居民更關(guān)注投資安全而非收益，大量資金涌入理財(cái)市場(chǎng)，這些資金最終主要流向了債券市場(chǎng)。

首先，市場(chǎng)在短期的貨幣環(huán)境中，受過(guò)度主觀的宏觀預(yù)期影響，忽略了資金利率變化帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。事實(shí)上，從8月開(kāi)始資金利率就已經(jīng)逐步回升，回購(gòu)利率從1.4%-1.5%的低點(diǎn)回升至1.8%-1.9%，逐步向政策利率靠攏。1年期的國(guó)有銀行存單發(fā)行利率已經(jīng)達(dá)到2.5%。在資金價(jià)格中樞逐步抬升的過(guò)程中，市場(chǎng)并沒(méi)有做出及時(shí)反應(yīng)，調(diào)整投資結(jié)構(gòu)。

央行發(fā)布第三季度中國(guó)貨幣政策執(zhí)行報(bào)告稱，高度重視未來(lái)通脹升溫的潛在可能性，市場(chǎng)預(yù)判貨幣政策將會(huì)出現(xiàn)轉(zhuǎn)向，結(jié)果引發(fā)贖回潮。

其次，在完成凈值化轉(zhuǎn)型后，理財(cái)產(chǎn)品的凈值曲線會(huì)跟隨市場(chǎng)波動(dòng)，對(duì)投資者而言就像股票一樣，能實(shí)時(shí)觀察收益。本輪債券調(diào)整主要集中在貨幣基金、短債基金、銀行理財(cái)?shù)犬a(chǎn)品的集中配置品種，在流動(dòng)性沖擊下，這些資產(chǎn)容易造成凈值波動(dòng)。理財(cái)產(chǎn)品一旦出現(xiàn)連續(xù)回撤，會(huì)引發(fā)理財(cái)產(chǎn)品投資人的集中贖回，形成擠兌效應(yīng)，迫使管理人拋售，形成流動(dòng)性踐踏，極易形成連鎖性拋售帶來(lái)的金融風(fēng)險(xiǎn)。與股市投資者在市場(chǎng)雙向博弈不同，股市雖然情緒化更強(qiáng)，但系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)較低。但是，對(duì)于20萬(wàn)億-30萬(wàn)億規(guī)模的理財(cái)市場(chǎng)而言，在利率反轉(zhuǎn)時(shí)會(huì)形成市場(chǎng)行動(dòng)的一致性，出現(xiàn)“贖回—下跌—贖回”的負(fù)反饋，風(fēng)險(xiǎn)極大，需要警惕和防范。

應(yīng)當(dāng)說(shuō)，此輪債市調(diào)整是由貨幣政策、宏觀環(huán)境與投資者教育等多重因素在一個(gè)非常態(tài)的環(huán)境中發(fā)生的。超低利率與經(jīng)濟(jì)承壓導(dǎo)致居民涌入理財(cái)市場(chǎng)，機(jī)構(gòu)涌入債券市場(chǎng)，導(dǎo)致資產(chǎn)配置失衡。當(dāng)利率轉(zhuǎn)變時(shí)，市場(chǎng)被迫再平衡引發(fā)風(fēng)險(xiǎn)。在這個(gè)過(guò)程中，一些投資機(jī)構(gòu)對(duì)宏觀環(huán)境的判斷情緒化，這種不成熟的心態(tài)也會(huì)導(dǎo)致對(duì)市場(chǎng)變化失去敏感性，在政策變化時(shí)行為反應(yīng)偏激，加之失衡的投資結(jié)構(gòu)，容易引起投資者群體性恐慌。這種市場(chǎng)文化和表現(xiàn)有待持續(xù)改進(jìn)。

本期編輯 江佩佩 實(shí)習(xí)生 梅樂(lè)軒

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