2023年1月以來，需求穩(wěn)定疊加供給積極，預(yù)計新增信貸規(guī)?；蛟賱?chuàng)歷史新高；信用債一級市場融資功能修復(fù)仍偏緩，投放呵護下銀行間流動性環(huán)境溫和。預(yù)計2月銀行間流動性有望延續(xù)溫和趨勢，全月DR007平均利率或在1.9%左右；信用端，春節(jié)后復(fù)工復(fù)產(chǎn)疊加增量政策起效，2月信貸有望同比明顯多增，料當月社融增速將修復(fù)至9.7%左右。

▍利率跟蹤：資金利率運行溫和，存貸利率下行趨緩。

(資料圖)

1）2023年1月政策利率按兵不動。當月OMO及MLF利率未有調(diào)整，疫后經(jīng)濟階段性修復(fù)預(yù)期下，一季度政策利率調(diào)整可能性下降。

2）資金利率保持溫和。1月春節(jié)因素下，DR007月均利率微幅上行5bp，信用債一級市場發(fā)行融資功能仍處于修復(fù)階段，當前資金利率或處于合意水平。

3）債券利率中樞小幅抬高，1月10Y國債再度運行至2.85%以上，建議后續(xù)關(guān)注宏觀高頻數(shù)據(jù)驗證情況與流動性投放變價變化。

4）存貸終端利率下行趨緩。1月重點城市首套與二套房貸利率基本持平，下階段按揭利率下降趨勢或呈現(xiàn)分化。存款利率看，隨著1月部分農(nóng)商行完成掛牌利率調(diào)整，去年9月以來的行業(yè)性調(diào)整或基本完成。

▍流動性跟蹤：足額投放對沖，反映市場呵護。

1）1月公開市場操作足額對稅期因素與春節(jié)因素，節(jié)后凈投放亦顯溫和態(tài)度。春節(jié)假期前5個工作日，央行OMO凈投放資金超過2萬億，充分對沖稅期因素與春節(jié)因素。春節(jié)后，為應(yīng)對1月跨月因素，央行連續(xù)三日OMO凈投放資金超過4000億。此外，1月MLF超額續(xù)作790億，均反映當前在信用債一級市場遇冷階段的充分呵護。

2）財政凈支出力度仍在高位，但財政前置的邊際影響在2022Q4減弱。2022年四季度單季，財政存款凈下降3138億，低于2021年同期的6483億，反映財政政策前置后的退坡效應(yīng)。展望2023年，預(yù)計財政政策執(zhí)行進度或?qū)⒏鼮槠胶猓瑢τ诹鲃有原h(huán)境而言，財政因素導致的投放與回籠效應(yīng)或?qū)⒏鼮榫狻?/p>

▍信用跟蹤：預(yù)計信貸大超預(yù)期。

1）貸款：需求穩(wěn)定+供給積極，預(yù)計1月新增信貸或再創(chuàng)歷史新高。1月，前期政策的滯后效應(yīng)以及信用債市場的轉(zhuǎn)出需求，疊加金融機構(gòu)“搶投放”策略，或使得信貸市場呈現(xiàn)供需兩旺局面，預(yù)計信貸增量規(guī)模在去年同期高基數(shù)的基礎(chǔ)上或仍有顯著增長。

2）信用債：凈發(fā)行規(guī)模仍顯乏力。根據(jù)Wind統(tǒng)計，2023年1月全市場信用債融資規(guī)模僅1000億，明顯低于2022/21年同期水平（5838億/3917億）。

3）社融：預(yù)計1月社融增量規(guī)?；蛟?.3萬億左右，存量增速或在9.5%左右。

▍2月流動性展望：信用債一級市場融資功能仍處恢復(fù)階段，預(yù)計當月狹義流動性環(huán)境保持溫和。

2月，銀行間流動性有望保持溫和，主要原因在于：①信用債市場融資功能恢復(fù)階段，料貨幣當局流動性投放溫和，回顧過去三年，信用債一級市場預(yù)冷階段，投放呵護使得DR007利率有階段性走低（20M12、21M3-M5）；②流動性負面擾動較少，2月MLF到期量3000億，處于相對偏低水平，此外繳稅等因素影響較小。我們判斷，2月到期的3000億MLF有望等額續(xù)作，全月DR007平均利率或處于1.90%左右水平（1月1.91%）。

▍信用環(huán)境展望：2月開始，社融有望步入增速修復(fù)階段。

1）信貸：伴隨春節(jié)后復(fù)工復(fù)產(chǎn)的推進，以及進一步宏觀政策效果的顯現(xiàn)，預(yù)計后續(xù)月份信貸投放保持較理想水平。此外，去年2月受春節(jié)因素影響較大，低基數(shù)或?qū)斫衲?月信貸增量的明顯多增。

2）債券，一季度政府債券發(fā)行計劃較為積極，但1月受制于前期疫情過峰及春節(jié)因素發(fā)行相對偏緩，后續(xù)月份或?qū)⒀a齊，此外信用債融資市場亦處于修復(fù)進程。綜合以上因素，預(yù)計2月往后，存量社融增速中樞或?qū)⒉饺胄迯?fù)階段，預(yù)計2月存量社融增速有望在9.7%左右。

▍風險因素：

宏觀經(jīng)濟增速大幅下滑，銀行資產(chǎn)質(zhì)量超預(yù)期惡化。

▍投資觀點：貨幣溫和+信用修復(fù)，關(guān)注銀行估值修復(fù)潛力。

歷史復(fù)盤來看，貨幣當局對于信用債市場融資情況較為關(guān)注，當前融資功能修復(fù)階段，料貨幣流動性將保持溫和；需求穩(wěn)定疊加供給積極，預(yù)計信貸開門紅成色較好。板塊投資而言，信用風險緩釋從預(yù)期階段到驗證階段，地產(chǎn)修復(fù)進行時，融資數(shù)據(jù)改善中，預(yù)計銀行板塊將延續(xù)修復(fù)趨勢，修復(fù)空間是自變量，修復(fù)時間是因變量。個股組合暫未到切換期，預(yù)計強勢品種仍將延續(xù)，可從容布局高性價比品種。

關(guān)鍵詞： 一級市場 關(guān)注銀行 再創(chuàng)歷史新高