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(相關(guān)資料圖)

文/中國社會科學(xué)院金融研究所副所長、國家金融與發(fā)展實(shí)驗(yàn)室副主任張明

本文分析了本次國際銀行業(yè)動蕩的演進(jìn)方向、此次銀行業(yè)動蕩對我國的潛在影響，以及關(guān)于“美國國債被大量拋售”等市場關(guān)切的問題。

此次國際銀行業(yè)動蕩的演進(jìn)方向

總體來看，此次國際銀行業(yè)動蕩很可能還沒有結(jié)束，但演化成像2008年那樣的系統(tǒng)性全球性金融危機(jī)的可能性不大。關(guān)于銀行業(yè)動蕩的演進(jìn)方向，主要談三個(gè)方面。

第一，這次動蕩的源頭是美聯(lián)儲加息。從目前形勢來講，美聯(lián)儲的確面臨穩(wěn)增長和穩(wěn)金融的權(quán)衡。然而，目前美國通脹的粘性比較強(qiáng)，上漲動力主要來自服務(wù)和房租，其背后是勞動力市場緊張?jiān)斐傻男劫Y成本上漲。因此，美國通脹短期內(nèi)快速下行的可能性不大。

美聯(lián)儲恐怕還會有一到兩次加息，每次25個(gè)基點(diǎn)，比如今年5月份加息25個(gè)基點(diǎn)的概率較大。即使未來美聯(lián)儲不再加息，短期內(nèi)也很難降息。換言之，作為金融動蕩的源頭，美國貨幣政策依然會是偏緊的。

第二，迄今為止，美國央行本輪非常陡峭的加息造成的潛在損失，可能還沒有充分暴露出來。其一，相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，美國銀行系統(tǒng)沒有披露的潛在損失可能高達(dá)2萬億美元，同時(shí)美國銀行系統(tǒng)的總資本緩沖規(guī)模只有2.2萬億美元。此外，歐洲曾經(jīng)長期實(shí)施負(fù)利率政策，最高的時(shí)候歐洲負(fù)利率債券的規(guī)模高達(dá)18萬億美元，其中很一大部分到目前還沒有到期。

這就意味著，無論是商業(yè)銀行還是保險(xiǎn)公司或者養(yǎng)老金，都可能有巨額賬面虧損沒有充分披露。其二，美國商業(yè)房地產(chǎn)市場目前下行壓力較大，德意志銀行之所以近期卷入危機(jī)，在一定程度上與其持有的美國商業(yè)地產(chǎn)投資組合有關(guān)。其三，最近倒閉的幾家美國銀行都是很支持加密貨幣的，因此其倒閉可能會讓整個(gè)加密貨幣行業(yè)遭受較大沖擊。

第三，當(dāng)前經(jīng)濟(jì)衰退已經(jīng)比較明顯，地緣政治沖突正在加劇，未來可能面臨金融動蕩、地緣政治沖突上行、經(jīng)濟(jì)下行的三重壓力共振。這個(gè)局面很可能要比2008年單純的全球金融危機(jī)更難應(yīng)對。盡管地緣政治沖擊的概率與情景很難預(yù)測。但是如果中美之間沖突升級的話，這將對全球經(jīng)濟(jì)與金融市場造成重大沖擊。

此次國際銀行業(yè)動蕩對中國的潛在影響

第一，如果國際銀行業(yè)動蕩進(jìn)一步加劇，中國可能再度面臨短期資本外流，人民幣兌美元匯率也可能面臨新的貶值壓力。去年中國經(jīng)歷了相似的壓力測試，我們較好地通過了該測試。今年如果外部情況惡化的話，沖擊可能不會比去年低。

第二，美國利率上行導(dǎo)致美國國債和美國機(jī)構(gòu)債的市場價(jià)格縮水，既給歐美投資者造成了重大損失，也給大量持有美國國債和機(jī)構(gòu)債的中國投資者造成了顯著損失。根據(jù)美國財(cái)政部披露的數(shù)據(jù)，2022年中國投資者持有的美國國債規(guī)模下降了1732億美元，同期內(nèi)中國投資者凈出售的美國國債規(guī)模只有126億美元，這中間大概差了1600億美元。

這一缺口的一部分大概是中國投資者持有的長期美國國債與機(jī)構(gòu)債到期之后沒有續(xù)買，但更大一部分應(yīng)該就是美國利率上升導(dǎo)致的凈估值損失。硅谷銀行破產(chǎn)倒閉向中國主權(quán)投資者和私人投資者充分展示了大規(guī)模投資美國國債可能面臨的市場風(fēng)險(xiǎn)。俄烏沖突之后美國政府將美元武器化的行為，則向中國投資者展示了大規(guī)模投美國金融資產(chǎn)可能面臨的地緣政治風(fēng)險(xiǎn)。對中國投資者來講，未來如何更好地實(shí)施資產(chǎn)配置多元化是當(dāng)務(wù)之急。

第三，硅谷銀行破產(chǎn)對與其有直接或間接聯(lián)系的中國科創(chuàng)企業(yè)會有一些不利影響。盡管美國政府保證在硅谷銀行美國總部和美國分支機(jī)構(gòu)的全額存款安全，但據(jù)說硅谷銀行海外分支機(jī)構(gòu)的存款是沒有保障的。如果中國科創(chuàng)企業(yè)的存款存放在硅谷銀行位于離岸避稅港的分支機(jī)構(gòu)，那么該企業(yè)的存款依然收不回來。

另一個(gè)相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)則是，如果中國政府認(rèn)為硅谷銀行破產(chǎn)倒逼意味著現(xiàn)行風(fēng)險(xiǎn)投融資體系面臨很大問題，從而加強(qiáng)監(jiān)管的話，這可能對國內(nèi)科創(chuàng)企業(yè)的融資成本和融資可得性造成負(fù)面影響。換言之，中國監(jiān)管部門對硅谷銀行破產(chǎn)事件做出過度反應(yīng)，這也是一種潛在風(fēng)險(xiǎn)。

第四，目前美國主要是中小銀行爆發(fā)危機(jī)，在這一背景下，國際投資者可能審視全球中小銀行存在的風(fēng)險(xiǎn)隱患。中國部分中小銀行事實(shí)上也存在較大問題的，比如一些地方的城商行、農(nóng)商行面臨資本金不足、資產(chǎn)質(zhì)量偏低、負(fù)債方成本較高等問題。

考慮到這些銀行大量投資于本地投融資平臺發(fā)行的債券，其實(shí)面臨地方財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)和金融風(fēng)險(xiǎn)相互溢出的可能性。在經(jīng)過三年疫情和房地產(chǎn)市場持續(xù)調(diào)整的前提下，目前很多地方財(cái)政與投融資平臺面臨較大償債壓力。因此，不排除未來中國部分城商行、農(nóng)商行風(fēng)險(xiǎn)集中暴露的可能性。

第五，未來國際保險(xiǎn)巨頭如果出事，可能影響中國特定群體的資產(chǎn)安全。相對于商業(yè)銀行而言，保險(xiǎn)公司面臨的監(jiān)管更加寬松，2008年之后后者的監(jiān)管也沒有顯著收緊。國際保險(xiǎn)公司在過去以加杠桿方式投了很多美歐國債和機(jī)構(gòu)債，所以目前賬面虧損應(yīng)該也比較大。

如果特定國際保險(xiǎn)公司巨頭被卷入危機(jī)，那么其保單的購買者就可能面臨損失。中國高收入群體過去在境外尤其是香港購買了大量壽險(xiǎn)、重疾險(xiǎn)和與理財(cái)相關(guān)的保險(xiǎn)。如果全球保險(xiǎn)公司巨頭出事，這些保單可能會面臨兌付風(fēng)險(xiǎn)。

關(guān)于“美國國債被大量拋售”

最近一些社交媒體在渲染各國同時(shí)拋售美債以及去美元化的故事，但大多數(shù)都言過其實(shí)。美元當(dāng)前的確面臨一些問題，但是和其他貨幣相比，美元依然擁有重要優(yōu)勢。

任何去美元化的過程一定是非常緩慢的。在國際市場動蕩的時(shí)候，投資者持有美元資產(chǎn)的動機(jī)反而會上升。在2022年，中國投資者和日本投資者都顯著減持了美國國債。

減持美國國債有三種方式：一種是主動出售，一種是到期之后不再續(xù)買，一種是由于利率上升導(dǎo)致賬面出現(xiàn)損失。在2022年，應(yīng)該說上述三種情況都發(fā)生了，但中國投資者主動出售美國國債的規(guī)模很小，大概只占到去年中國投資者持有美國國債規(guī)模下降的十分之一。

剩下的十分之九，要么是到期后沒有續(xù)買，要么就是賬面虧損。可能賬面虧損的比例要更高一些。最近關(guān)于人民幣國際化的進(jìn)展，社交媒體上也有很多誤解。例如中法、中巴之間簽署的協(xié)議聲明，未來在雙邊貿(mào)易中可以嘗試使用人民幣來結(jié)算。這居然被媒體渲染成未來雙邊貿(mào)易中不再用美元進(jìn)行結(jié)算。這完全是兩回事。

對國際銀行業(yè)動蕩的進(jìn)一步分析

第一，當(dāng)前美國大銀行的確問題不大，但是美國中小銀行的危機(jī)可能并未結(jié)束。美國中小銀行當(dāng)前面臨資產(chǎn)端與負(fù)債端的雙重壓力。從負(fù)債端來講，隨著基準(zhǔn)利率的上升，當(dāng)前美國貨幣市場基金的回報(bào)率水漲船高。對美國人而言，把存款取出來去買貨幣市場基金的動力是很強(qiáng)的。

從資產(chǎn)端來講，這一輪美聯(lián)儲如此陡峭的加息，再加上疫情之后美國辦公模式的變化（更多地居家辦公與遠(yuǎn)程辦公），美國目前商業(yè)地產(chǎn)面臨的下跌壓力很大，而美國中小銀行持有商業(yè)地產(chǎn)貸款的70%-80%。一方面負(fù)債端存款在流失，一方面資產(chǎn)端不良在上升。美國中小銀行危機(jī)是不是真的結(jié)束了，真不好講。

第二，可以把本輪美歐央行集體加息視為一種壓力測試，隨著短長期利率急劇上行，那些監(jiān)管比較薄弱的環(huán)節(jié)就會陸續(xù)出問題。美國中小銀行為什么出問題呢？2018年特朗普政府通過了一個(gè)法案，放松對中小銀行的監(jiān)管和壓力測試。

相比之下，歐洲目前出問題的瑞信和德意志銀行都是大行，這恰恰是因?yàn)樵?008年之后，歐洲對大行的監(jiān)管沒有像美國那樣明顯強(qiáng)化。與之類似，對全球保險(xiǎn)巨頭的監(jiān)管相對于商業(yè)銀行是偏弱的，不能排除保險(xiǎn)公司未來出問題的可能性。

第三，雖然本輪國際銀行業(yè)動蕩未必會發(fā)展成系統(tǒng)性危機(jī)，但當(dāng)前的總體形勢要比2008年更復(fù)雜。2008年雖然爆發(fā)了系統(tǒng)性金融危機(jī)，但危機(jī)后全球經(jīng)濟(jì)很快就反彈了，因?yàn)槟菚r(shí)全球化勢頭非常強(qiáng)勁，發(fā)達(dá)國家與新興市場的經(jīng)濟(jì)增速處于高位，地緣政治沖突沒有浮出水面。

現(xiàn)在一切都不一樣了，去全球化的壓力在加劇，新冠疫情之后全球生產(chǎn)網(wǎng)絡(luò)正在加速碎片化，全球經(jīng)濟(jì)下行壓力增大，國際地緣政治沖突上行。盡管這次金融動蕩沒有2008年那么強(qiáng)，但是經(jīng)濟(jì)衰退、金融動蕩、地緣沖突，疊加去全球化的壓力，未來全球經(jīng)濟(jì)增長真的不容樂觀。

此外，當(dāng)前的高通脹改變了我們曾經(jīng)對QE、零利率和MMT的信仰。未來當(dāng)全球經(jīng)濟(jì)再度下行時(shí)，我們還能用什么政策工具呢？

文章來源：上海發(fā)展研究基金會

本文編輯：王茅

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