無論是從監(jiān)管的角度還是從銀行的角度，下階段存款利率下調(diào)均存在必要性。

從監(jiān)管的角度：（1）引導(dǎo)存款利率下調(diào)是減少信貸套利、促進(jìn)資金流入實體的重要手段。（2）在通脹下行、真實利率抬升的背景下，存款利率過高帶來的較高融資成本，也不利于經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。

從銀行的角度：（1）降低存款利率有利于穩(wěn)定不斷壓縮的凈息差，緩解銀行盈利困境。（2）2022年底的“理財贖回潮”后，表外資金重新回流表內(nèi)，緩解了銀行攬儲壓力，也增強(qiáng)了銀行主動下調(diào)存款利率的意愿。

(相關(guān)資料圖)

下調(diào)存款利率對債市的影響，主要體現(xiàn)在兩方面：

5月4日、5日，浙商銀行、恒豐銀行、渤海銀行相繼發(fā)布了下調(diào)人民幣存款掛牌利率公告，引發(fā)市場關(guān)注。

由于上述3家股份制銀行并非存款自律機(jī)制“核心成員”，而包括國有大行在內(nèi)的核心成員，已經(jīng)于2022年9月完成了存款利率調(diào)降，因此上述3家股份制銀行實際上屬于上一輪存款利率下調(diào)后的“補(bǔ)降”。此舉意在符合2023年4月，央行在存款自律機(jī)制中引入“扣分項”，以遏制存款無序競爭的監(jiān)管行為。

盡管上述3家股份制銀行近期下調(diào)存款利率屬于“補(bǔ)降”，但我們認(rèn)為新一輪存款利率下調(diào)或即將到來，并對債市產(chǎn)生影響。

1、存款利率為何下調(diào)？

從監(jiān)管的角度：

（1）引導(dǎo)存款利率下調(diào)是減少信貸套利、促進(jìn)資金流入實體的重要手段。年初以來，信貸支持政策推動貸款投放速度明顯加快，但在另一邊，M1增速卻從1月份的6.7％回落至3月份的5.1％（圖1），反映出信貸資金并未充分進(jìn)入實體，反而以企業(yè)定期存款或居民存款與理財?shù)男问街匦禄亓縻y行間市場。

這一現(xiàn)象，一方面是因為實體經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇仍不穩(wěn)固，真實信貸需求較弱；另一方面也反映出貸款利率偏低而存款利率偏高，兩者之間產(chǎn)生“套利”空間。因此適度降低存款利率，是減少信貸空轉(zhuǎn)套利，引導(dǎo)資金進(jìn)入實體經(jīng)濟(jì)的重要手段。

（2）在通脹下行、真實利率抬升的背景下，存款利率過高帶來的較高融資成本，也不利于經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。2023年以來CPI數(shù)據(jù)從1月份的2.1％大幅回落至3月份的0.7％。我們估計4月份CPI增速進(jìn)一步回落至0.1％左右。通脹回落時，名義利率不變則意味著真實利率抬升，不利于經(jīng)濟(jì)修復(fù)。因此在通脹下行的大背景下，適當(dāng)調(diào)降存款利率也是降低實體經(jīng)濟(jì)真實融資成本，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的手段。

從銀行的角度：

（1）降低存款利率有利于穩(wěn)定不斷壓縮的凈息差，緩解銀行盈利困境。在降低實體經(jīng)濟(jì)融資成本、以及下調(diào)房貸利率的監(jiān)管要求下，2021年四季度以來商業(yè)銀行貸款平均利率不斷走低，至2022年四季度，商業(yè)銀行凈息差壓縮至1.91％的歷史最低位置（圖3）。商業(yè)銀行需要保持一定的凈息差，已覆蓋人力、運(yùn)營成本，否則經(jīng)營不可持續(xù)，因此商業(yè)銀行有動力下調(diào)存款利率以擴(kuò)大凈息差，緩解自身盈利困境。

（2）2022年底的“理財贖回潮”后，表外資金重新回流表內(nèi)，緩解了銀行攬儲壓力，也增強(qiáng)了銀行主動下調(diào)存款利率的意愿。傳統(tǒng)上，存款利率較為剛性，是因為部分中小銀行攬儲壓力較大，必須維持較高的存款利率以穩(wěn)定負(fù)債端。但是2022年以來，由于實體信心較弱，銀行存款出現(xiàn)了較快的增長態(tài)勢。特別是2022年底“理財贖回潮”發(fā)生以來，表外理財進(jìn)一步回流表內(nèi)存款，商業(yè)銀行存款增速目前已高于貸款增速（圖4），緩解了部分銀行攬儲壓力。因此這一時期，商業(yè)銀行主動下調(diào)存款利率的意愿也較高。

總的來看，下一階段引導(dǎo)存款利率下行，將會是監(jiān)管部門與商業(yè)銀行的“雙向奔赴”。方式上，可能以存款自律機(jī)制下，攬儲壓力較小的大型銀行率先下調(diào)存款利率加點為表率，進(jìn)而帶動全行業(yè)的存款利率下調(diào)。

2、如何影響債市？

在商業(yè)銀行資產(chǎn)負(fù)債表上，與定期存款利率掛鉤的住戶定期存款、非金融企業(yè)定期存款占商業(yè)銀行總負(fù)債的比重，高于與MLF、逆回購利率掛鉤的債券發(fā)行、對中央銀行負(fù)債、其他存款性/金融性公司負(fù)債（圖5）。因此下調(diào)存款利率對商業(yè)銀行機(jī)構(gòu)行為的影響，不亞于下調(diào)MLF、逆回購利率。

我們認(rèn)為對債市的影響，主要體現(xiàn)在兩方面：

（1）基準(zhǔn)利率較MLF的向下空間進(jìn)一步打開。

2019年以來，債市逐漸構(gòu)建了以MLF利率為中樞的定價機(jī)制。但是對于商業(yè)銀行而言，MLF、逆回購及LPR利率的同步變動，對商業(yè)銀行資產(chǎn)、負(fù)債端的影響是不一致的。截至2023年3月，與MLF、逆回購掛鉤的各項負(fù)債占商業(yè)銀行總負(fù)債的23.9％，但與LPR掛鉤的貸款占商業(yè)銀行總資產(chǎn)的57.2％。因此MLF、逆回購、LPR利率同步下降時，商業(yè)銀行凈息差趨于壓縮。

這時，為了穩(wěn)定凈息差與利潤，商業(yè)銀行金市部門對于債券的絕對配置點位，不得不保持在偏高位置，導(dǎo)致基準(zhǔn)利率難以下壓。所以可以觀察到，2019年10Y國債利率最低可低于MLF近30BP，然而經(jīng)過2020年至2021年上半年LPR大幅下調(diào)、但存款利率不降的階段后，10Y國債利率低于MLF的幅度被限制在15-20BP左右。本質(zhì)上是銀行凈息差壓縮后，銀行金市部門配置盤在偏低的利率點位上難以下手。

但是若本輪出現(xiàn)存款利率下調(diào)，同時LPR保持穩(wěn)定，商業(yè)銀行凈息差將再度打開。對于銀行金市部門而言，配置盤對債市絕對點位和收益的要求將下降，更多的配置盤入場，將推動基準(zhǔn)利率較MLF的向下空間進(jìn)一步打開。

（2） 存款資金轉(zhuǎn)道流入理財產(chǎn)品，信用利差繼續(xù)壓縮。

存款利率下調(diào)、存款吸引力下降后，短期內(nèi)在實體經(jīng)濟(jì)資金需求變化不大的情況下，更多的資金將流入銀行理財產(chǎn)品進(jìn)行配置。

回顧2021年下半年以來，存款利率經(jīng)過3次集中調(diào)整。分別出現(xiàn)在2021年6月存款利率定價改革，2022年4月存款自律機(jī)制建立，以及2022年9月存款基準(zhǔn)利率跟隨8月份LPR降息而下調(diào)。

除最后一次下調(diào)之后，由于債市震蕩出現(xiàn)“理財贖回潮”之外，前兩次存款利率下調(diào)均促進(jìn)了理財規(guī)模的快速增長，在價格上體現(xiàn)為理財主力配置的信用債信用利差壓縮，利差中樞下臺階（圖7）。

因此我們認(rèn)為，若下階段出現(xiàn)新一輪存款利率下調(diào)，資金轉(zhuǎn)道流入理財后，或帶來信用利差的新一輪壓縮，信用中樞進(jìn)一步下移

風(fēng)險提示：疫情波動風(fēng)險、資金面收緊超預(yù)期、中國央行貨幣政策超預(yù)期、信貸投放超預(yù)期、居民消費(fèi)超預(yù)期、金融監(jiān)管超預(yù)期，歷史數(shù)據(jù)無法預(yù)測未來走勢，相關(guān)資料僅供參考；模型測算可能存在誤差。

相關(guān)聲明

證券研究報告《存款利率下調(diào)，影響有多大？》

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