痛則思變，財(cái)富管理市場(chǎng)的真正博弈正呼嘯而至。

最近多家基金公司大幅下調(diào)部分基金的管理和托管費(fèi)，理由多是滿足投資者心理需求，降低持有人長(zhǎng)期投資成本，刺激基金規(guī)模增長(zhǎng)等。

越來越多基金公司愿意在傳統(tǒng)的前端收費(fèi)上做出讓步，多緣于基金整體業(yè)績(jī)不彰。這方面，銀行理財(cái)子們要坦誠(chéng)得多，由于理財(cái)產(chǎn)品凈值回撤，最近許多銀行理財(cái)子宣布降低部分理財(cái)產(chǎn)品的管理費(fèi)、銷售服務(wù)費(fèi)、贖回費(fèi)等，更有甚者明確“不賺錢不收管理費(fèi)”。

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中國(guó)資本市場(chǎng)的重要性自不待言，因此需要以正確的信念來正視當(dāng)下存在的問題。目前中國(guó)資本市場(chǎng)面臨的最突出風(fēng)險(xiǎn)是流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。最近市場(chǎng)每天都有萬億左右成交量，相比港股不低，但其背后面臨的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)卻不容小覷。目前主要表現(xiàn)在以下幾方面：

一是A股很多大公司股權(quán)集中度相對(duì)較高，真正可完全自由流通的股票相對(duì)有限，如大盤股等的定價(jià)主要由少量可完全自由流通的股份所決定。

一是資本市場(chǎng)面臨損失厭惡效應(yīng)。Wind最新數(shù)據(jù)顯示，7200余只主動(dòng)權(quán)益類公募基金產(chǎn)品中，有4069只今年以來的收益為負(fù)，占比約56.51%，一些基金產(chǎn)品今年回撤幅度高達(dá)32.80%。目前機(jī)構(gòu)投資者持續(xù)收益為負(fù)，背后的投資心理就是損失厭惡，這導(dǎo)致權(quán)益市場(chǎng)承受了太大上行壓力，即一旦收益轉(zhuǎn)正，巨大的贖回潮如影隨形。

一是投資集中度風(fēng)險(xiǎn)。目前斬獲正收益的1059只權(quán)益類基金產(chǎn)品中，主要集中在人工智能、TMT、云計(jì)算等領(lǐng)域，虧損較嚴(yán)重的基金則集中在房地產(chǎn)、消費(fèi)類板塊、新能源等領(lǐng)域。這種投資的集中度風(fēng)險(xiǎn)預(yù)示，獲得正收益的基金將賬面收益變現(xiàn)殊為不易，而陷入困頓的基金，若要減少虧損，同樣不容易，因?yàn)橥顿Y集中度過高，影響其流動(dòng)性。

中國(guó)資本市場(chǎng)長(zhǎng)期被流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)纏繞，與其在財(cái)富管理方面的制度性激勵(lì)扭曲問題有關(guān)。

資本市場(chǎng)是一個(gè)財(cái)富管理市場(chǎng)，不同于主動(dòng)授信的間接融資市場(chǎng)，權(quán)益市場(chǎng)是一個(gè)基于認(rèn)知和互信搭建起的市場(chǎng)，欲取先予是其本質(zhì)要求，上市公司和基金管理人等要獲得資金配置權(quán)，首先需分享認(rèn)知盈余給投資者，否則無信任不交易。

以受托理財(cái)為例，當(dāng)前在財(cái)富管理市場(chǎng)中搭建的商業(yè)模式和商業(yè)邏輯等制度框架，是不平衡的，更確切說是沿襲間接融資的傳統(tǒng)柜臺(tái)式交易范式。

以管理費(fèi)、托管費(fèi)、銷售服務(wù)費(fèi)等為主的前端收費(fèi)模式，配之以市場(chǎng)高準(zhǔn)入門檻等，不僅導(dǎo)致基金公司和基金經(jīng)理的專業(yè)能力、激勵(lì)約束機(jī)制，與基金管理業(yè)績(jī)脫節(jié)，而且使得市場(chǎng)化的財(cái)富職業(yè)管理人市場(chǎng)出現(xiàn)功能性缺失，即投資人很難在現(xiàn)有的財(cái)富職業(yè)經(jīng)理人市場(chǎng)，找到在認(rèn)知上合拍的投資管理人，這導(dǎo)致財(cái)富管理市場(chǎng)用手投票的渠道和空間有限，投資人依賴用腳踢票約束財(cái)富管理人，導(dǎo)致基金很難鎖定長(zhǎng)期投資資金，頻繁的申購贖回帶來流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。

為此，中國(guó)資本市場(chǎng)須走出融資市，進(jìn)行伐毛洗髓的制度變革?；鸸窘蒂M(fèi)率也好，銀行理財(cái)子提出不賺錢不收管理費(fèi)也罷，其實(shí)質(zhì)是市場(chǎng)的一種正向合作博弈，即不同類型的受托管理機(jī)構(gòu)，從前端收費(fèi)向后端收費(fèi)傾斜，后端收費(fèi)本質(zhì)上是收益分享型商業(yè)模式，可有效將財(cái)富管理人的能力、基金業(yè)績(jī)與投資人的利益有機(jī)結(jié)合在一起。

從制度層面看，中國(guó)應(yīng)積極開展公司型基金試點(diǎn)。契約型基金其實(shí)是高信用市場(chǎng)理財(cái)活動(dòng)，需要完善的財(cái)富管理職業(yè)經(jīng)理人市場(chǎng)的支撐，公司型基金的好處在于，一是可以通過公司法鎖定長(zhǎng)期基金，緩解契約型基金因?yàn)橼H回帶來的流動(dòng)性壓抑，一是通過委托代理機(jī)制+合伙人制等硬約束，將基金的利益與管理人利益進(jìn)行有效統(tǒng)一。

當(dāng)前中國(guó)資本市場(chǎng)亟須制度變革，回歸真正的財(cái)富管理市場(chǎng)的商業(yè)和市場(chǎng)本質(zhì)，以真正激發(fā)資本市場(chǎng)相關(guān)利益各方的內(nèi)生活力。要知道，市場(chǎng)是最有效的資源配置方式，緣于其本質(zhì)是欲取先予的合作博弈。

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